대만과 한국 칩 수출이 미국 실적을 6개월 앞서 이끌고 있다; 아직 하락 신호는 없다

[제목] 우리는 왜 투자를 해야 할까요? 단순히 돈을 더 많이 벌기 위해서일까요? 저는 그렇게 생각하지 않습니다. 우리가 투자하는 이유는 평생 노력해서 만들어온 자산의 가치를 지키고, 사랑하는 가족과 더 나은 미래를 살아가기 위해서입니다. 하지만 우리가 살아가는 세상에서 돈의 가치는 끊임없이 변합니다. 인플레이션은 우리가 가진 돈의 구매력을 조금씩 떨어뜨립니다. 반면 경제가 성장하고 새로운 산업이 등장하는 과정에서 어떤 기업들은 더 많은 이익을 창출하고, 그 기업의 가치는 높아집니다. 그리고 바로 그 과정에서 부의 격차가 벌어지기도 합니다. 돈은 모든 사람에게 같은 속도로 흘러가지 않기 때문입니다. 정부와 중앙은행의 정책이 바뀌고, 금융환경이 변화하면 자금은 산업과 기업, 자산시장으로 서로 다른 경로와 속도로 이동합니다. 누군가는 그 변화를 먼저 읽고 새로운 기회를 발견합니다. 반면 누군가는 변화가 모두 끝난 뒤에야 그 사실을 알게 됩니다. 물론 부의 격차를 단순히 돈의 흐름만으로 설명할 수는 없습니다. 출발선의 차이와 교육, 소득, 자산 보유 여부 등 수많은 요인이 작용합니다. 그럼에도 투자자에게 중요한 사실은 분명합니다. 돈의 흐름을 이해하려는 노력은 우리가 미래의 기회에 참여할 가능성을 높여준다는 것입니다. 저는 오랫동안 글로벌 금융시장을 바라보면서 한 가지 원칙을 지켜왔습니다. 돈의 방향을 읽고, 성장하는 산업을 찾고, 그 산업을 이끌어갈 주도기업에 투자하는 것입니다. 과거에는 철도와 석유가 세상을 바꿨습니다. 이후에는 자동차와 반도체, 인터넷이 새로운 산업을 만들어냈습니다. 그리고 지금 우리는 인공지능이라는 거대한 기술 변화의 한가운데 서 있습니다. 물론 모든 기술혁신이 성공적인 투자로 이어지는 것은 아닙니다. 수많은 기업이 등장하고 사라질 것이며, 지나친 기대와 과도한 투자는 반드시 조정을 겪게 됩니다. 하지만 저는 시장의 조정과 세상의 발전을 구분해야 한다고 생각합니다. 주가는 하락할 수 있지만, 그것이 반드시 산업의 성장이 멈췄다는 의미는 아닙니다. 지금 우리가 겪고 있는 시장의 변동성도 마찬가지입니다. 금리가 높아지고, 기업들의 자금조달 부담이 커지고, AI 투자에 대한 의구심이 제기되고 있습니다. ​이러한 위험을 가볍게 생각해서는 안 됩니다. 그러나 시장이 두렵다는 이유만으로 미래의 성장 가능성까지 포기할 필요는 없다고 생각합니다. 저는 과거의 시장을 돌아볼 때마다 한 가지 사실을 떠올립니다. 시장이 크게 하락하던 순간에는 언제나 비관적인 전망이 넘쳐났습니다. 하지만 시간이 흐른 뒤 돌아보면, 그 혼란 속에서도 기업의 가치를 냉정하게 판단하고 위험을 관리하며 다음 기회를 준비했던 투자자들이 있었습니다. 그들은 시장이 언제 반등할지 정확하게 알았던 사람들이 아닙니다. 불확실한 상황에서도 자신이 무엇을 보유하고 있는지, 왜 투자하고 있는지를 잊지 않았던 사람들입니다. 저는 여러분께 무조건 주식을 팔지 말라고 말씀드리고 싶지는 않습니다. 때로는 손실을 줄이기 위해 과감하게 비중을 축소해야 하고, 때로는 현금을 늘리면서 더 좋은 기회를 기다려야 합니다. 잘못된 투자라면 인정하고 바꿀 수 있어야 합니다. 그러나 그것은 투자를 포기하는 것과는 다릅니다. 현금을 보유하는 것도 투자전략이고, 위험을 줄이는 것도 다음 기회를 준비하는 과정입니다. 중요한 것은 시장이 두렵다는 이유로 관심을 끊고, 우리가 오랫동안 준비해 온 미래의 기회에서 스스로 멀어지지 않는 것입니다. 저는 지금의 조정이 언제 끝날지 정확하게 말씀드릴 수 없습니다. 하지만 저는 이번 조정이 지나고 몇 개월 뒤, 우리가 다시 웃으며 시장을 바라볼 수 있기를 기대합니다. 그리고 그때 웃을 수 있는 사람은 어려운 순간에도 자신의 자산을 지키고, 위험을 관리하면서 시장에 남아 다음 기회를 준비했던 사람일 것이라고 생각합니다. 여러분. 투자는 언제나 우리에게 인내를 요구합니다. 좋은 기업을 찾는 것도 어렵지만, 그 기업의 가치가 시장에서 인정받을 때까지 기다리는 일은 더 어렵습니다. 특히 모두가 불안해하는 순간에 자신의 판단을 지켜내는 것은 결코 쉬운 일이 아닙니다. 하지만 우리가 기억해야 할 것이 있습니다. 시장의 하락은 우리의 자산가치를 흔들 수 있지만, 우리가 미래를 준비해 온 시간과 노력의 가치까지 빼앗아 갈 수는 없습니다. 우리가 투자하는 이유는 오늘 하루의 수익률 때문이 아닙니다. 10년 뒤, 20년 뒤에도 가족과 함께 더 나은 삶을 살아가기 위해서입니다. 자녀에게 더 많은 기회를 주고, 언젠가는 돈에 대한 걱정보다 삶의 여유를 더 많이 누리기 위해서입니다. 그 소중한 목표를 하루의 주가 변동 때문에 잊지 않으셨으면 좋겠습니다. 저 역시 시장을 낙관하기 위해 위험을 외면하지 않겠습니다. 기업의 실적과 산업의 변화를 끊임없이 확인하고, 필요하다면 현금을 늘리며, 기회가 찾아온다면 다시 적극적으로 투자하겠습니다. 우리가 해야 할 일은 시장을 무조건 믿는 것이 아닙니다. 시장이 흔들릴 때에도 판단할 수 있는 기준을 갖고, 그 기준을 지켜나가는 것입니다. 오늘의 어려운 시간이 언젠가 우리의 투자 경험을 더욱 단단하게 만들어주기를 바랍니다. 마지막으로 여러분께 꼭 드리고 싶은 말씀이 있습니다. 시장에서 오래 살아남는다는 것은 단순히 버티는 것이 아닙니다. 넘어지지 않도록 위험을 관리하면서, 다시 앞으로 나아갈 기회를 잃지 않는 것입니다. 지금은 누구에게나 쉽지 않은 시간입니다. 하지만 이 시간이 영원히 계속되지는 않을 것입니다. 언젠가 시장에 다시 봄이 찾아올 때, 오늘의 불안과 고민이 헛되지 않았음을 느낄 수 있기를 바랍니다. ​몇 개월 뒤 우리가 다시 웃을 수 있다면, 그것은 시장이 우리에게 행운을 주었기 때문만은 아닐 것입니다. 어려운 순간에도 미래를 포기하지 않고, 스스로를 지키며 준비해 왔기 때문일 것입니다. 오늘도 힘든 시장을 견뎌내고 계신 모든 투자자 여러분께 진심으로 응원의 말씀을 전합니다. 시장은 흔들려도, 우리가 지켜야 할 미래의 가치는 흔들리지 않았으면 좋겠습니다. 감사합니다.

1970년대 미국의 인플레이션은 오늘날에도 중요한 역사적 사례입니다. 당시 미국은 두 차례의 대규모 석유 충격을 경험했습니다. 에너지 가격 상승은 운송비와 제조업 생산비용을 높였고, 이는 광범위한 물가 상승으로 이어졌습니다. 동시에 확장적인 거시경제 정책, 생산성 둔화, 임금과 가격의 상호작용, 인플레이션 기대의 상승이 문제를 더욱 복잡하게 만들었습니다. 이러한 환경에서 폴 볼커 연준 의장은 강력한 통화 긴축을 시행했습니다. 고금리 정책은 심각한 경기 침체와 실업 증가를 초래했지만, 장기간 높아졌던 인플레이션 기대를 억제하는 데 중요한 역할을 했습니다. 다만 1980년대 물가 안정을 오직 고금리 정책의 결과로만 설명하는 것도 충분하지 않습니다. 에너지 공급 구조의 변화, 석유 수요의 조정, 생산성 및 산업구조의 변화 역시 중장기적인 물가 안정에 영향을 미쳤습니다. 여기서 얻을 수 있는 교훈은 두 가지입니다. 첫째, 공급 충격에서 출발한 인플레이션도 시간이 지나면 임금과 기대인플레이션을 통해 경제 전체로 확산될 수 있습니다. 따라서 중앙은행의 역할을 과소평가해서는 안 됩니다. 둘째, 금리 인상만으로 구조적 공급 부족을 해결할 수는 없습니다. 지속 가능한 물가 안정을 위해서는 공급 능력을 확충하는 정책이 병행되어야 합니다. 인플레이션을 억제하는 정책과 인플레이션이 발생하지 않는 경제를 만드는 정책은 서로 다릅니다. 전자는 주로 수요를 조절합니다. 후자는 경제의 생산 능력과 공급 구조를 개선합니다. 장기적인 경제 경쟁력은 두 정책이 얼마나 균형 있게 작동하느냐에 달려 있습니다. 3. AI 시대에는 인플레이션의 구조가 달라질 수 있다 저는 이 논의가 현재의 AI 투자 사이클을 이해하는 데 특히 중요하다고 생각합니다. 우리는 AI를 기술 혁신이나 주식시장의 성장 산업이라는 관점에서 바라보는 경우가 많습니다. 그러나 거시경제적으로 보면 AI는 거대한 실물 자원 배분의 문제이기도 합니다. AI 데이터센터를 구축하려면 GPU와 메모리 반도체만 필요한 것이 아닙니다. 전력망, 변압기, 냉각설비, 발전설비, 구리, 숙련 노동력, 토지, 그리고 막대한 자본이 동시에 필요합니다. 문제는 이러한 자원이 무한하지 않다는 점입니다. AI 기업들이 데이터센터 건설을 확대하는 동시에 정부가 재정지출을 늘리고, 제조업이 생산시설을 확충하며, 전력망 투자가 증가한다면 어떤 일이 벌어질까요? 경제 전체의 투자 수요가 특정 자원에 집중될 수 있습니다. 이때 나타나는 인플레이션은 단순한 소비 과열과 다릅니다. 미래의 생산 능력을 확보하려는 기업과 정부의 경쟁이 현재의 자원 가격을 끌어올리는 투자 주도형 인플레이션이 발생할 수 있습니다. 예를 들어 AI 데이터센터 건설이 증가하면 전력기기와 전력망 설비에 대한 수요가 확대됩니다. 하지만 변압기와 송배전 인프라는 단기간에 생산 능력을 늘리기 어렵습니다. 공급이 충분히 확대되기 전까지는 설비 가격과 건설비용이 상승할 수 있습니다. 이러한 현상은 구리와 전력, 일부 반도체와 산업설비에서도 나타날 수 있습니다. 물론 모든 AI 투자가 인플레이션을 유발하는 것은 아닙니다. 기술 발전으로 반도체의 연산 효율이 개선되고, 데이터센터 운영 효율이 높아지며, AI가 산업 전반의 생산성을 끌어올린다면 중장기적으로는 오히려 디스인플레이션 요인으로 작용할 수 있습니다. 여기서 중요한 시간차가 발생합니다. AI 투자의 비용은 현재 발생하지만, AI가 만들어낼 생산성 향상은 미래에 실현됩니다. 이 시간차가 길어질수록 경제는 높은 투자 수요와 제한적인 공급 능력 사이에서 인플레이션 압력을 경험할 가능성이 있습니다. 반대로 생산성 개선이 본격화되면 동일한 자원으로 더 많은 부가가치를 창출할 수 있게 됩니다. 결국 AI 시대의 핵심 거시경제 변수는 투자 규모 그 자체가 아니라, 투자에 투입된 자본이 얼마나 빠르게 생산성 향상으로 전환되는가입니다. 이는 기업의 자본수익률(ROIC)과 경제 전체의 총요소생산성(TFP)을 함께 살펴봐야 하는 이유이기도 합니다. 화폐는 이러한 자원을 동원하고 배분하는 수단이지만, 화폐를 늘린다고 실물 자원이 자동으로 증가하지는 않습니다. 따라서 경제정책의 궁극적인 목표는 단순히 통화량을 조절하거나 재정수지를 맞추는 데 머물러서는 안 됩니다. 경제의 생산 능력을 확충하면서도 수요가 그 능력을 지속적으로 초과하지 않도록 관리해야 합니다. 저는 AI 시대에 이러한 관점이 더욱 중요해질 것이라고 생각합니다. ​박세익 대표님과 축구 유니폼을 입고 youtu.be/2bHu7R17lX4?si=-M1u…

이번 조정이 AI 산업의 끝을 의미하지는 않습니다 7월과 이번 10월의 주식시장 하락을 지켜보면서 저는 한 가지 중요한 변화를 생각하게 되었습니다. 기업의 펀더멘털이 양호하고 산업의 성장 전망이 유지되더라도 주가는 예상보다 훨씬 빠르고 깊게 하락할 수 있다는 점입니다. 특히 레버리지가 높아진 시장에서는 주가 하락이 추가적인 매도를 유발하고, 그 매도가 다시 주가를 떨어뜨리는 자기강화적 악순환이 발생합니다. 그런데 저는 7월과 10월의 하락은 겉으로 비슷해 보여도 위험이 시작된 지점이 다르다고 생각합니다. 7월이 주식시장 내부에 축적된 레버리지와 포지션 쏠림이 해소되는 과정이었다면, 10월은 기업의 자본조달 문제에서 시작된 우려가 신용시장으로 확산되고, 다시 주식시장의 위험 축소를 자극한 국면으로 해석하고 있습니다. 단순한 주가 조정과 자본조달 구조에 대한 의심은 구분해야 합니다. 산업의 성장 초기에는 자본이 성장 기회를 찾아 이동합니다. 새로운 기술에 대한 기대가 높아지면 투자자들은 미래 현금흐름을 낙관적으로 평가하고, 기업들은 상대적으로 유리한 조건으로 자금을 조달할 수 있습니다. 그러나 투자 규모가 빠르게 커지면 상황이 달라집니다. 기업들은 데이터센터와 GPU, 전력설비를 확보하기 위해 막대한 자금을 투입하지만, 투자 회수에는 상당한 시간이 필요합니다. 이때 자본조달 비용이 높아지면 문제가 발생합니다. 이 과정에서 가장 위험한 것은 자본조달 비용의 상승이 다시 기업의 신용도를 악화시키는 현상입니다. 회사의 신용스프레드가 확대되면 신규 차입과 차환 비용이 높아집니다. 이자비용이 증가하면 미래 잉여현금흐름은 줄어들고, 재무적 유연성도 약화됩니다. 그 결과 신용등급이나 채무상환 능력에 대한 우려가 더욱 커질 수 있습니다. 주가 하락이 레버리지 청산을 유발하는 것처럼, 신용스프레드 확대 역시 기업의 자금조달 여건을 악화시키며 추가적인 신용위험을 만들어낼 수 있습니다. 두 시장 모두 자기강화적 구조를 가지고 있는 것입니다. 다만 신용스프레드가 확대됐다는 사실만으로 이미 광범위한 크레딧 사이클의 하강이 시작됐다고 판단할 수는 없습니다. 실제로는 차환 실패, 대출 기준 강화, 투자 축소, 부도율 상승 등으로 전이되는지를 확인해야 합니다. 다만, 저는 이번 10월의 하락을 AI 산업의 성장성이 끝났다는 신호로 해석하지 않습니다. 오히려 AI 산업이 성장하는 과정에서 자본의 중요성이 더욱 커지고 있다는 신호로 보고 있습니다. 기술의 발전 속도와 자본의 공급 속도는 언제나 일치하지 않습니다. 특히 막대한 설비투자가 필요한 산업에서는 기술에 대한 기대가 높아질수록 더 많은 자본이 필요해지고, 그 과정에서 자본조달 능력에 따른 기업 간 격차가 확대됩니다. 7월의 하락이 금융시장 내부의 레버리지 문제를 보여줬다면, 10월의 하락은 산업의 성장 과정에서 나타나는 자본 병목과 신용위험이 주식시장으로 전이될 수 있다는 점을 보여주고 있습니다. 다만 아직은 일부 기업의 자금조달 우려와 시장 전체의 크레딧 사이클 악화를 구분해서 판단해야 합니다. 앞으로 신용스프레드가 광범위하게 확대되고 차환 여건이 악화되며 기업들의 투자 축소가 이어진다면, 이번 조정은 단순한 주가 변동성 이상의 의미를 갖게 될 것입니다. 반대로 신용위험이 일부 고레버리지 기업에 국한되고 산업 전반의 수요와 이익 전망이 유지된다면, 이번 하락은 오히려 경쟁력 있는 기업과 그렇지 못한 기업을 구분하는 계기가 될 수 있습니다. 저는 이런 환경에서 투자자가 해야 할 일은 명확하다고 생각합니다. 시장의 변동성을 무시해서도 안 되지만, 단기적인 가격 하락을 산업 전체의 성장성 훼손으로 확대 해석해서도 안 됩니다. 현금과 포트폴리오 베타를 탄력적으로 관리하면서, 실적과 현금흐름이 뒷받침되는 기업을 지속적으로 선별해야 합니다. 그리고 시장의 강제매도가 진정되는 시점에는 다시 위험을 감수할 준비가 되어 있어야 합니다. 좋은 산업을 찾는 것과 좋은 기업을 찾는 것은 다릅니다. 그리고 좋은 기업을 찾는 것과 그 기업을 적절한 가격에 매수하는 것 역시 다릅니다. 산업이 성장하더라도 모든 기업이 살아남는 것은 아닙니다. 자본이 부족해지는 시기일수록 재무구조가 우량하고 현금흐름을 창출하는 기업에 자본이 집중될 가능성이 높습니다. 7월은 레버리지가 가격을 무너뜨릴 수 있다는 사실을 보여줬습니다. 10월은 자본조달의 병목이 신용위험으로 확산될 때, 그 충격이 다시 주식시장의 레버리지 청산을 자극할 수 있다는 점을 보여주고 있습니다. 결국 다음 상승장을 주도할 기업은 단순히 AI 투자 규모가 가장 큰 기업이 아니라, 자본비용이 높아지는 환경에서도 투자를 지속하고 그 투자를 이익과 현금흐름으로 연결할 수 있는 기업일 것입니다. 기술의 미래는 수요가 결정하지만, 기업의 생존은 현금흐름과 자본조달 능력이 결정합니다. 저는 이번 조정을 그 차이가 드러나는 과정으로 바라보고 있습니다. P.S 오늘 『미움받을 용기』를 다시 꺼내 읽었습니다. 많은 생각을 했습니다. 그리고 다시 한번, 미움받을 용기를 가지고 스스로를 더 단단하게 만들기로 마음먹었습니다. 사람은 그렇게 조금씩 성숙해지는 것 같습니다. 상처를 받기도 하고, 흔들리기도 하지만, 그 시간을 지나며 자신을 돌아보고 조금 더 깊어지는 것 같습니다. 이번 시장의 급격한 하락으로 큰 손실을 보신 분들께는 어떤 말로도 위로가 충분하지 않을 것 같습니다. 혹시 제가 위험을 조금 더 일찍 알아차리고, 조금 더 분명하게 말씀드리지 못해 손실을 피하지 못하신 분들이 계신다면, 저를 원망하셔도 좋습니다. 그 마음까지도 겸허하게 받아들이겠습니다. 다만 한 가지는 꼭 말씀드리고 싶습니다. 이번 손실이 여러분의 투자 인생 전체를 결정하지는 않습니다. 시장은 때로 우리의 노력과 믿음을 무너뜨리지만, 다시 일어설 기회까지 빼앗아 가는 것은 아닙니다. 미움받을 용기만큼이나, 다시 시작할 용기도 중요하다는 생각이 듭니다. 진심으로 힘내시기 바랍니다. 저도 더 단단해지겠습니다. 좋은 밤 되세요.

[제목] 장기국채의 듀레이션이 짧아졌다. 미국 장기금리의 새로운 수급 구조와 금융억압의 가능성 장기채의 듀레이션은 짧아지고, 보험부채의 듀레이션은 길어진다면 ? 미국 장기금리가 높은 수준을 유지하고 있습니다. 재정적자 확대와 국채 발행 증가, AI와 전력 인프라에 대한 대규모 자본투자가 장기금리 상승 압력으로 작용하고 있습니다. 저는 이러한 환경에서 장기채권 투자에 여전히 신중한 입장입니다. 다만 최근 장기국채 시장에서 주목할 만한 구조적 변화가 나타나고 있습니다. 장기국채의 듀레이션은 짧아지고 있는데, 보험사와 연기금이 관리해야 할 부채의 듀레이션은 오히려 길어질 수 있다는 점입니다. 이러한 변화는 향후 미국 장기국채의 수급과 기간프리미엄을 이해하는 데 중요한 단서가 될 수 있습니다. 1. 장기채권의 듀레이션이 짧아지고 있다 미국 30년 국채의 듀레이션이 2020년 약 25년에서 현재 약 14년으로 낮아졌습니다. 높은 금리와 높은 쿠폰금리가 장기채권의 듀레이션을 낮춘다는 점은 중요합니다. 듀레이션이 짧아졌다는 것은 동일한 채권 투자금액으로 확보할 수 있는 금리 민감도가 낮아졌다는 의미입니다. 금융기관(보험사) 입장에서 과거에는 장기국채 1조원으로 충분한 부채 듀레이션에 대한 금리위험 헤지가 가능했다면, 지금은 동일한 헤지 효과를 얻기 위해 더 많은 채권이 필요해진 상황입니다. 즉, 일반 투자자에게는 금리 하락 시 채권 가격의 상승 폭이 줄어든다는 의미지만, 보험사에는 전혀 다른 문제가 발생합니다. 2. 보험부채의 듀레이션은 오히려 길어질 수 있다 보험사는 수십 년 뒤 지급해야 할 보험금을 충당하기 위해 자산과 부채의 금리 민감도를 일치시키는 자산부채관리(ALM)를 수행합니다. 그런데 미국 보험업계에서는 보험부채의 평가와 금리위험 관리체계를 정교화하는 규제 개편이 진행되고 있습니다. NAIC의 VM-22와 C-3 관련 개편이 대표적입니다. 보험계약의 실제 현금흐름과 금리위험을 보다 정확하게 평가하는 방향입니다. 이 과정에서 기존에 충분히 반영되지 않았던 장기 보험부채의 금리 민감도가 드러난다면, 일부 보험사는 기존보다 더 긴 자산 듀레이션을 확보해야 할 수 있습니다. 여기서 중요한 역설이 발생합니다. 부채를 헤지하기 위해 필요한 듀레이션은 증가하는데, 장기국채 한 단위가 제공하는 듀레이션은 감소하는 것입니다. 예를 들어 보험부채 1조원의 듀레이션이 15년에서 20년으로 길어지고, 국채 듀레이션은 20년에서 14년으로 짧아진다고 가정해 보겠습니다. 동일한 금리 민감도를 확보하는 데 필요한 국채 투자금액은 약 7,500억원에서 1조 4,286억원으로 증가합니다. 단순한 가정이지만 필요한 헤지 자산 규모가 약 90% 증가하는 것입니다. 물론 실제 보험사는 금리스왑이나 장기 회사채를 활용할 수 있고, 부채의 현재가치와 듀레이션도 금리에 따라 달라집니다. 따라서 보험부채 평가의 현실화가 반드시 국채 매입 증가로 이어지는 것은 아닙니다. 그러나 이러한 변화가 보험업 전반에서 발생한다면 장기 듀레이션에 대한 구조적인 수요를 만들어낼 수 있습니다. 장기금리 상승이 오히려 장기채권의 추가 수요를 유발할 수 있다는 점에 주목해야 합니다. 3. 미국 정부는 이 구조를 금융억압에 활용할 수 있을까 미국 정부 입장에서는 재정적자 확대와 국채 이자 부담 증가가 중요한 문제입니다. 정부와 기업이 동시에 막대한 자금을 필요로 하는 상황에서 장기금리가 계속 상승한다면 재정 부담은 더욱 커질 수밖에 없습니다. 이때 금융기관의 규제체계를 활용해 국채의 구조적 수요를 확대하는 방법을 생각해 볼 수 있습니다. 은행에는 국채 보유와 중개에 필요한 자본 부담을 완화하고, 보험사에는 자산·부채의 금리위험 관리를 강화해 장기 듀레이션 확보를 유도하는 방식입니다. 이러한 제도적 변화가 장기국채 수요를 확대한다면, 재정적자와 국채 발행이 증가하더라도 기간프리미엄의 상승을 일부 억제할 수 있습니다. 이는 금융억압(Financial Repression)으로 이어질 수 있는 하나의 경로입니다. 물론 현재 진행 중인 미국의 금융규제 개편이 금융억압을 목적으로 추진되고 있다고 단정할 수는 없습니다. 다만 정책 의도와 별개로 금융규제가 장기국채의 안정적인 수요 기반을 형성할 수 있다는 점은 주목할 필요가 있습니다. 4. 앞으로 장기금리를 결정할 또 하나의 변수 지금까지 우리는 미국 장기금리를 전망할 때 연준의 통화정책, 인플레이션, 재정적자와 국채 발행량에 집중했습니다. 그러나 앞으로는 한 가지 질문을 더해야 합니다. 미국의 장기 금리위험을 최종적으로 누가 보유해야 하는가? 한쪽에서는 재정적자와 AI 인프라 투자가 장기금리 상승 압력을 높이고 있습니다. 반면 다른 한쪽에서는 보험사와 연기금의 ALM 수요가 장기 듀레이션에 대한 새로운 매수 기반을 형성할 수 있습니다. 특히 보험부채의 듀레이션이 길어지는 동시에 장기국채의 듀레이션이 짧아진다면, 필요한 헤지 수요는 예상보다 빠르게 증가할 가능성이 있습니다. 이러한 수요가 실제 국채 매입으로 연결된다면 미국 장기금리의 상승을 완충하는 요인이 될 수 있습니다. 다만 장기국채 수요가 확대되더라도 인플레이션과 재정 불확실성이 지속된다면 기간프리미엄이 상승할 가능성은 여전히 남아 있습니다. 저는 여전히 장기채권 투자에 신중한 관점을 유지하고 있습니다. 그러나 미국 보험업의 규제 개편과 장기 듀레이션 수요의 변화는 앞으로 면밀하게 살펴볼 필요가 있다고 생각합니다. 장기채의 듀레이션은 짧아지고, 부채의 듀레이션은 길어질 수 있습니다. 이 불균형이 커질수록 장기 듀레이션을 확보하려는 수요는 오히려 증가할 수 있습니다. 결국 미국 장기금리의 향방을 결정하는 것은 국채를 얼마나 발행하느냐뿐 아니라, 그 국채가 제공하는 금리위험을 누가, 얼마나 보유해야 하느냐의 문제이기도 합니다. 저는 이것이 앞으로 미국 장기국채 시장에서 새롭게 주목해야 할 구조적 변화라고 생각합니다. 이는 단순한 채권시장의 변화를 넘어, 미국 장기국채의 수급 구조가 재편되고 금융억압이 강화될 가능성을 시사하기 때문입니다. P.S 참고로 미국 보험감독당국인 NAIC는 보험부채의 평가와 금리위험 관리체계를 지속적으로 정비하고 있습니다. 대표적인 사례가 비변액 연금의 책임준비금 평가를 정교화하는 VM-22와 생명보험사의 금리위험 자본규제인 C-3 체계의 개편 작업입니다. VM-22는 보험계약의 위험과 다양한 경제적 시나리오를 반영하는 원칙중심 평가체계로의 전환이라는 의미가 있습니다. C-3 관련 개편은 보험사의 금리위험을 어떻게 측정하고, 그 위험에 대해 얼마나 많은 자본을 요구할 것인가와 연결됩니다. 이러한 규제 개편의 핵심은 보험사가 실제로 부담하는 위험을 보다 정확하게 반영하는 것입니다. 만약 새로운 평가방식에서 장기 보험부채의 금리 민감도가 기존보다 크게 나타난다면, 보험사는 그 위험을 줄이기 위해 장기자산의 듀레이션을 확대할 유인이 생깁니다.

주가는 D램 가격보다 먼저 움직이고, 금리는 회복의 속도를 결정한다 반도체 산업을 분석할 때 투자자들이 가장 많이 하는 실수 중 하나는 반도체 가격이 상승하면 주가도 상승하고, 가격이 하락하면 주가도 하락할 것이라고 생각하는 것입니다. 그러나 실제 주식시장은 그렇게 움직이지 않습니다. 주가는 현재의 실적이 아니라 미래의 실적 변화를 반영합니다. 특히 반도체처럼 공급과 수요의 변화가 큰 산업에서는 제품 가격과 기업의 실적, 그리고 주가 사이에 상당한 시차가 발생합니다. 저는 이러한 시차를 이해하는 것이 반도체 투자에서 가장 중요한 경쟁력 중 하나라고 생각합니다. 1995~1997년 반도체 사이클은 이 사실을 잘 보여줍니다. 당시 주가는 D램 가격이 본격적으로 하락하기 전에 먼저 고점을 형성했고, 반대로 D램 가격이 계속 하락하는 상황에서도 먼저 반등하기 시작했습니다. 여기에 한 가지 변수가 더 있었습니다. 바로 금리입니다. 반도체 산업의 방향을 결정하는 것은 수급이지만, 주식시장이 그 변화를 얼마나 빠르게 반영할지는 금리와 유동성 환경에 따라 달라질 수 있습니다. 1995년 9월 반도체 주가지수는 고점을 형성했습니다. 그러나 당시 D램 가격은 여전히 높은 수준을 유지하고 있었습니다. 이후 반도체 주가는 1996년 7월까지 약 52% 하락했습니다. 반대로 1996년 7월 이후에는 흥미로운 현상이 나타났습니다. D램 가격은 계속 하락해 1997년 9월에는 과거 고점 대비 약 95% 폭락했습니다. 그럼에도 반도체 주가지수는 1996년 7월 저점 이후 약 1년 동안 2.5배 수준까지 상승했습니다. 반도체 가격은 무너지고 있었지만, 주식시장은 이미 다음 사이클을 바라보고 있었던 것입니다. 여기서 세 가지 투자 교훈을 얻을 수 있습니다. 첫째, 주가는 반도체 가격보다 먼저 움직입니다. 반도체 가격이 가장 높을 때 주가는 이미 하락할 수 있고, 반도체 가격이 가장 낮아지기 전에 주가는 반등할 수 있습니다. 시장은 현재의 가격보다 미래의 수급 변화와 이익 전망을 먼저 반영하기 때문입니다. 따라서 반도체 투자에서 중요한 것은 가격의 절대 수준이 아닙니다. 가격 상승률의 둔화, 재고 변화, 공급 증가율, 그리고 이익 전망치의 방향입니다. 제품 가격이 여전히 하락하더라도 이익 전망의 하향 조정 속도가 둔화되고 주가의 상대강도가 회복된다면 새로운 투자 기회가 형성될 수 있습니다. 둘째, 고금리가 반드시 반도체 주가 상승을 막는 것은 아닙니다. 1996년 미국 10년물 국채금리는 약 5.65%에서 6.9% 수준까지 상승했습니다. 그럼에도 반도체 주가는 1996년 하반기부터 강하게 반등했습니다. 이는 금리가 중요하지 않다는 의미가 아닙니다. 주가는 미래 이익과 할인율의 영향을 동시에 받습니다. 금리가 높더라도 미래 이익의 회복 기대가 충분히 강하다면 주가는 상승할 수 있습니다. 반대로 산업의 성장성이 높더라도 금리 상승과 신용위험 확대가 동시에 나타나면 주가의 상승 여력은 제한될 수 있습니다. 결국 중요한 것은 금리의 절대 수준보다 금리 변화와 기업 이익 전망이 어떤 조합을 이루고 있는가입니다. 셋째, 오늘날 AI 반도체 시장에서는 수요보다 자본의 지속 가능성을 함께 봐야 합니다. 1990년대 반도체 사이클의 핵심은 생산능력 확대에 따른 공급 과잉이었습니다. 오늘날 AI 반도체 시장은 조금 다릅니다. HBM과 GPU의 공급 제약뿐 아니라 데이터센터 투자에 필요한 막대한 자본, 높은 조달금리, 그리고 AI 서비스의 수익화 속도가 중요한 변수로 등장했습니다. 특히 재무구조가 취약한 네오클라우드 기업의 투자 축소와 마이크로소프트·구글·아마존처럼 자체 현금흐름이 풍부한 하이퍼스케일러의 투자 여력은 구분해야 합니다. 일부 기업의 자금조달 위기가 AI 산업 전체의 수요 붕괴를 의미하지는 않습니다. 다만 자본조달 여건이 악화되면 산업의 성장은 지속되더라도 그 과정에서 살아남는 기업과 도태되는 기업의 차이는 커질 수 있습니다. 앞으로 AI 투자에서 중요한 것은 누가 가장 많은 투자를 하는가보다, 누가 그 투자를 끝까지 감당하고 수익으로 연결할 수 있는가입니다. 저는 지금과 같은 변동성 장세에서 시장의 바닥을 정확히 예측하려는 접근보다 현금과 베타를 유연하게 관리하는 것이 중요하다고 생각합니다. 실적 전망이 악화되고 주가 추세가 무너질 때는 위험을 줄여야 합니다. 반대로 반도체 가격이 여전히 하락하더라도 이익 전망의 하향 조정이 둔화되고 주가의 상대강도가 회복된다면 점진적으로 위험자산 비중을 확대할 준비가 필요합니다. 1996년 반도체 사이클이 보여주듯, 모든 악재가 해소된 뒤에 투자하려고 하면 주가는 이미 상당 부분 상승해 있을 수 있기 때문입니다. 물론 당시와 현재의 산업구조가 다른 만큼 과거의 반등 경로가 그대로 반복된다고 가정해서는 안 됩니다. 반도체 가격이 가장 좋을 때가 반드시 최고의 투자 시점은 아닙니다. 반대로 산업의 뉴스가 가장 나쁠 때에도 주식시장은 이미 다음 회복을 준비하고 있을 수 있습니다. 투자자는 현재의 호황과 불황을 확인하는 사람이 아니라, 그다음에 나타날 변화를 읽어야 합니다. P.S 제가 요즘 여러 분야에서 활동하는 이유는 단 하나입니다. 이 일을 진심으로 사랑하고, 더 많은 분들과 제 생각을 나누고 싶기 때문입니다. 그 과정에서 저 역시 배우고, 연구하고, 복기하며 투자철학을 더욱 성숙하게 다듬고, 궁극적으로 투자성과도 개선할 수 있다고 믿습니다. 저는 일방적인 전달보다 서로의 생각을 나누는 양방향 소통을 좋아합니다. 다만 악의적인 댓글은 때때로 의욕을 꺾기도 합니다. 가볍게 넘기면 좋겠지만, 아직은 그게 쉽지 않은 성격인가 봅니다. 그래도 좋은 의견과 따뜻한 응원을 보내주시는 분들이 훨씬 많기에 오늘도 힘을 얻습니다. 늘 감사드립니다. 모두 편안하고 행복한 주말 보내세요.

AI 투자 사이클 초기에는 누가 더 빨리 GPU를 확보하고 데이터센터를 건설하는지가 중요했습니다. 그러나 이제는 누가 더 낮은 자본비용으로 인프라를 구축하고, 그 인프라에서 실제 현금흐름을 만들어낼 수 있는지가 중요해지고 있습니다. 이는 AI 산업의 성장이 종료된다는 의미가 아닐 수 있습니다. 오히려 산업 전체의 성장과 개별 기업의 생존이 분리되는 단계로 해석할 수 있습니다. 자금조달에 실패한 기업의 시장점유율을 재무적으로 우량한 기업이 흡수할 수 있고, 그 과정에서 AI 인프라 산업의 구조조정과 집중화가 진행될 수 있습니다. 다만 그 과정에서 신규 설비투자가 지연되거나 기존 장비가 재유통된다면 반도체 공급망은 단기적인 충격을 받을 수 있습니다. 따라서 저는 다음 두 질문을 반드시 구분해야 한다고 봅니다. 첫째, 코어위브가 GPU를 구매할 수 없다면 사이클의 종료인가? 이 경우 하이퍼스케일러 등 구매 주체의 변화와 산업 재편으로 해결될 여지가 있습니다. 둘째, AI 산업 전체가 더 이상 그만큼의 GPU를 필요로 하지 않는 것인가? 이 경우에는 반도체 산업의 실적 전망과 투자 사이클을 근본적으로 재평가해야 합니다. 결국 반도체 사이클을 판단하는 기준은 네오클라우드 기업의 주가나 부도 가능성 자체가 아닙니다. AI 연산에 대한 최종 수요가 유지되고 있는지, 그리고 그 수요가 실제 GPU와 HBM 주문으로 이어지고 있는지가 핵심입니다. 저는 현재의 코어위브 사태를 AI 산업 전체의 종말로 단정하기보다, AI 인프라를 누가 소유하고 누가 자금을 부담할 것인가에 대한 시장의 재평가로 바라보고 있습니다. 그리고 이러한 재편 과정에서 반도체 산업의 성장 기회가 유지되는지, 아니면 실적 전망까지 훼손되는지를 냉정하게 확인할 필요가 있습니다. AI 인프라를 소유한 기업은 바뀔 수 있습니다. 하지만 AI 연산에 대한 수요가 계속 증가한다면, 그 연산을 가능하게 하는 반도체의 필요성까지 사라지는 것은 아닙니다. 이것이 제가 네오클라우드의 금융위험과 반도체 산업의 성장 가능성을 구분해서 바라보는 이유입니다. P.S 왜 네오클라우드 중 코어위브(CoreWeave)가 유독 큰 타격을 받고 있을까? 6월 말 재무자료를 분석한 Stock Titan에 따르면 코어위브의 차입원금 약 356억 달러 중 약 106억 달러가 2027년 말까지 상환 예정인 반면, 네비우스의 주요 전환사채 만기는 2029년부터 시작되기 때문입니다.

[들어가기 앞서] 시장의 변동성이 워낙 크다 보니, 저 역시 마음이 무거운 주말입니다. 시장을 다시 차분히 점검하며, 현재 상황에 대한 제 생각을 정리해 전해드립니다. 다음 주에도 큰 변동성이 이어질 수 있는 만큼, 조급함보다는 원칙을 지키며 대응하시길 바랍니다. 이 글이 투자 판단에 작은 도움이 되었으면 합니다. [제목] 코어위브가 드러낸 AI 투자의 자본 병목 금리보다 중요한 것은 ‘내가 빌릴 수 있는 금리’다 AI 투자 논의에서는 종종 기대수익률과 기준금리를 비교한다. 그러나 기업이 실제로 부담하는 조달비용에는 국채금리뿐 아니라 신용위험에 대한 보상도 포함된다. 시장이 기업의 생존 가능성을 의심하기 시작하면 국채금리가 안정돼도 그 기업의 조달비용은 오를 수 있다. 금리 인하가 모든 차입자에게 같은 혜택을 주지 않는 이유다. 더구나 시장에서 거래되는 기존 회사채의 수익률이 올랐다고 해서 모든 기존 부채의 이자가 즉시 증가하는 것은 아니다. 고정금리 부채는 만기까지 시간을 벌어준다. 압박이 본격화되는 순간은 새로운 투자금을 조달하거나 만기가 돌아온 부채를 차환할 때다. 결국 확인해야 하는 것은 부채 총액과 함께 만기 구조, 현금 보유액, 확약된 대출의 인출 조건, 앞으로 필요한 투자금이다. 같은 규모의 부채라도 현금 유입보다 만기가 먼저 도래하는 기업은 훨씬 취약하다. 산업 전체의 기대수익률이 높다는 설명만으로 개별 기업의 재무위험을 덮을 수는 없다. 평균적인 투자수익과 특정 차입자의 생존 능력은 별도로 평가해야 한다. 그동안 AI 산업의 병목은 GPU, HBM, 전력, 데이터센터 부지로 설명됐다. 하지만 이 자원들을 확보하려면 먼저 자본이 필요하다. 물리적 공급이 늘어나도 이를 구매할 금융 여력이 부족하면 투자는 실행되지 않는다. 이때 같은 AI 산업 안에서도 격차가 벌어진다. 기존 사업에서 현금을 창출하는 기업은 투자를 이어갈 여지가 크다. 외부 차입에 의존하는 기업은 금융시장이 요구하는 조건에 성장 속도를 맞춰야 한다. 여기에 대규모 AI 투자는 자금시장에도 영향을 준다. 기업들의 차입 수요가 늘어나면 다른 조건이 같을 때 투자자가 요구하는 수익률에 상승 압력이 생길 수 있다. 다만 실제 장기금리는 물가와 통화정책, 재정과 국채 수급의 영향을 함께 받는다. 금리 상승을 AI 회사채 발행 하나로 설명하는 것은 무리다. 핵심은 이 상호작용이다. AI 투자가 자본 수요를 늘리고, 높아진 자본비용은 다시 투자 가능한 기업을 가려낸다. 앞으로의 경쟁력에는 좋은 기술과 고객뿐 아니라 현금을 확보하는 능력과 시간을 견디는 능력이 포함된다. AI 금융구조가 까다로운 이유는 부채로 확보한 자산이 빠르게 진화하는 기술이라는 데도 있다. 더 좋은 GPU가 나오고 연산 효율이 높아지면 AI 서비스의 이용 비용은 내려갈 수 있다. 이는 AI 보급에 유리하다. 그러나 기존 GPU를 비싸게 구입한 사업자에게는 임대료 하락과 자산가치 하락의 압력이 될 수 있다. 토큰 가격 하락 역시 양면적이다. 이용자는 더 저렴하게 AI를 활용할 수 있지만, 인프라 사업자가 같은 투자금에서 회수하는 매출은 줄어들 수 있다. 이용량 증가와 효율 개선이 단가 하락을 얼마나 상쇄하는지가 관건이다. 따라서 AI 사용량이 늘어난다는 사실만으로 인프라 투자의 수익성을 판단해서는 안 된다. 사용량의 성장률과 투자금의 회수 속도를 함께 봐야 한다. 특히 GPU를 담보로 돈을 빌린 경우에는 영업과 금융이 연결된다. 임대 단가가 내려가면 현금흐름이 약해지고, 중고 장비 가격이 내려가면 담보 여력도 줄어들 수 있다. 이때 대출계약에 따라 추가 담보 요구나 차환 제약이 발생하면 영업 부진이 자금조달 문제로 확대된다. 기술 발전은 산업 전체의 기회를 키우면서 기존 투자자의 수익을 압박할 수 있다. 이것이 AI 투자에서 놓치기 쉬운 역설이다. 어떤 기업이 어려워져도 데이터센터와 전력 연결, 연산 장비는 다른 사업자에게 활용될 수 있다. 자금력이 강한 기업이 자산을 인수해 운영을 이어가는 구조조정도 가능하다. 그러나 산업의 존속과 투자자의 원금 보전은 별개의 문제다. 인수자는 낮아진 가격에 자산을 확보해 수익을 낼 수 있다. 반면 기존 주주는 증자에 따른 지분 희석이나 구조조정 손실을 감수할 수 있고, 채권자도 회수 손실을 볼 수 있다. 같은 데이터센터가 계속 운영되더라도 투자자의 성과는 매입 가격과 자본구조에 따라 달라진다. 따라서 “AI는 계속 성장한다”는 주장은 특정 기업의 주식을 보유할 충분한 근거가 되지 못한다. 그 성장이 누구의 자본으로 유지되고, 수익이 누구에게 돌아가는지까지 살펴야 한다. 금융위기 여부는 손실이 전달되는 경로에서 판별해야 한다 코어위브의 불안이 곧바로 금융시스템 위기를 의미하지는 않는다. 시스템 위험으로 확대되려면 손실을 보유한 금융기관과 펀드가 추가 매도, 대출 회수, 자금조달 축소에 나서는 연결고리가 작동해야 한다. 예를 들어 담보가치 하락이 대출 축소로 이어지고, 대출 축소가 자산 매각을 강제하며, 그 매각이 다시 담보가격을 끌어내리는 상황이다. 여기에 펀드 환매나 금융기관의 유동성 압박이 겹치면 충격의 범위가 넓어진다. 이를 판단하려면 개별 기업의 CDS뿐 아니라 은행과 보험사의 신용지표, 관련 펀드의 자금 흐름, 대출 조건의 변화, 신규 발행과 차환의 성사 여부를 함께 봐야 한다. CDS에서 산출한 부도확률도 회수율 등의 가정에 따른 시장 가격이지, 실제 부도 가능성을 확정한 예측치는 아니다. 지금 중요한 질문은 누가 손실을 보는가에서 한 걸음 더 나아간다. 그 손실 때문에 누가 다른 자산까지 팔거나 대출을 줄여야 하는가. 이 질문이 기업의 위기와 금융시스템의 위기를 구분한다. 한국 반도체는 고객의 주문과 고객의 자금을 함께 봐야 한다 한국 반도체 투자자에게도 판단 기준이 추가되고 있다. 메모리 수급과 제품 경쟁력에 더해, 최종 고객이 투자를 실행할 자금을 확보했는지 살펴야 한다. 다만 주가 하락만으로 이익 전망이 훼손됐다고 단정할 수는 없다. 위험회피에 따른 밸류에이션 조정과 실제 주문 감소는 다른 현상이다. 이를 구분하려면 장기계약의 구속력, 고객별 신용도, 출하 일정, 선급금, 주문 변경과 취소 조건을 확인해야 한다. 하이퍼스케일러 전체의 설비투자 숫자만 보는 것도 충분하지 않다. 같은 투자금 안에서도 토지·건물·전력과 서버·GPU·메모리에 배분되는 금액은 달라질 수 있다. 전력 연결이나 공사 지연 때문에 총투자 계획은 유지되면서 반도체 인도 시점이 늦어질 수도 있다. 그래서 현 국면에서 AI 관련 기업을 한 방향으로 판단하기보다, 투자 확대가 실제 현금흐름으로 이어지는 기업을 가려내는 일이 중요하다고 본다. 재무 여력이 충분하고, 고객의 자금조달 불안에도 주문과 수익성을 지킬 수 있는 기업의 경쟁력이 더 분명해질 수 있다. 코어위브는 AI 산업이 앞으로 반드시 통과해야 할 질문을 앞당겼다. 얼마나 많은 연산이 필요한가. 그 연산을 공급하는 데 얼마가 드는가. 그리고 고객의 돈이 들어올 때까지 누가 버틸 수 있는가. AI의 미래에 대한 확신은 여전히 투자 논리의 출발점이 될 수 있다. 투자 성과를 결정하는 것은 그 미래에 도달하기까지 필요한 자본과, 그 자본을 확보한 가격일 것이다. 코어위브는 AI 산업이 앞으로 반드시 통과해야 할 질문을 앞당겼다. 얼마나 많은 연산이 필요한가. 그 연산을 공급하는 데 얼마가 드는가. 그리고 고객의 돈이 들어올 때까지 누가 버틸 수 있는가. AI의 미래에 대한 확신은 여전히 투자 논리의 출발점이 될 수 있다. 투자 성과를 결정하는 것은 그 미래에 도달하기까지 필요한 자본과, 그 자본을 확보한 가격일 것이다.

* 수출입 물가지수 (9월) - 수입물가지수 MoM:+1.1% (예상치:+1.0%), YoY:+8.1% (예상치:+8.2%) - 수출물가지수 MoM:+2.2% (예상치:+0.9%), YoY:+11.6% (예상치:+9.6%)

반도체 사이클은 끝나가고 있는가, 아니면 우리가 두려움에 가려 놓치고 있는 것이 있는가​ 시장이 급락하면 사람들은 가장 먼저 사이클의 끝을 걱정합니다. 반도체 주가가 하락하면 반도체 산업의 정점을 이야기하고, AI 기업들의 주가가 흔들리면 AI 투자 붐이 끝나가고 있다는 우려가 커집니다. 물론 이러한 걱정에는 이유가 있습니다. 주가는 미래를 반영하고, 시장은 언제나 실물경제보다 먼저 움직이기 때문입니다. 하지만 저는 지금과 같은 시기일수록 주가의 움직임과 산업의 변화를 구분해서 바라볼 필요가 있다고 생각합니다. 주가가 하락했다는 사실이 반드시 산업의 성장이 멈췄다는 의미는 아니기 때문입니다. 최근 1년 동안 미국 10년물 국채금리는 약 125bp 상승했습니다. 일반적으로 금리가 상승하면 기업의 자금조달 비용이 높아지고, 설비투자는 위축됩니다. 그런데 흥미로운 현상이 나타나고 있습니다. 높은 금리에도 불구하고 데이터센터 건설은 계속되고 있으며, 2027년 AI 관련 설비투자 증가율에 대한 시장의 전망치는 오히려 상향 조정되고 있습니다.​ 왜 그럴까요? 저는 그 이유를 자본비용과 기대수익률의 차이에서 찾고 있습니다. 기업이 새로운 투자를 결정할 때 가장 중요하게 생각하는 것은 단순히 금리가 높은지 낮은지가 아닙니다. 그 투자를 통해 얼마만큼의 수익을 창출할 수 있는지가 더 중요합니다. AI 투자자들이 기대하는 투자수익률이 10%를 넘는다면, 4% 수준의 정책금리는 투자를 중단할 결정적인 이유가 되지 않을 수 있습니다. 물론 실제 투자 판단에서는 정책금리보다 기업의 가중평균자본비용(WACC)과 위험조정 기대수익률을 비교해야 합니다. 중요한 것은 숫자 자체보다 그 안에 담긴 의미입니다. 기업들은 금리가 낮아서 AI에 투자하는 것이 아닙니다. 금리가 높아도 투자해야 할 만큼 AI가 미래의 산업 경쟁력을 결정할 것이라고 믿기 때문에 투자하는 것입니다. 이 차이를 이해하는 것이 중요합니다. AI 데이터센터는 단순히 서버를 설치하는 공간이 아닙니다. 앞으로 기업과 산업이 생산성을 높이고, 새로운 서비스를 만들고, 경쟁력을 확보하기 위한 핵심 인프라입니다. 그렇기 때문에 기업들은 현재의 금리 부담뿐 아니라, 투자를 미뤘을 때 미래 시장에서 뒤처질 위험까지 함께 계산하고 있습니다. 물론 모든 투자가 성공하는 것은 아닙니다. AI 사용량이 증가하더라도 기대했던 수익이 실현되지 않을 수 있고, 과도한 투자로 일부 기업은 어려움을 겪을 수도 있습니다. 실제로 앞으로 시장은 AI 산업의 성장성만큼이나 투자 회수 가능성과 현금흐름을 엄격하게 평가할 것입니다. 그러나 여기서 우리가 구분해야 할 것이 있습니다. 일부 기업의 투자수익률이 낮아지는 것과 AI 산업 전체의 인프라 구축이 끝나는 것은 전혀 다른 이야기입니다. 저는 반도체 사이클을 판단할 때 주가보다 먼저 돈의 흐름을 살펴봅니다. 하이퍼스케일러의 설비투자가 실제로 줄어들고 있는지, 데이터센터 건설 계획이 취소되고 있는지, HBM과 DRAM의 수요 전망이 하향 조정되고 있는지, 반도체 기업들의 이익 추정치가 악화되고 있는지를 확인해야 합니다. 이러한 지표들이 본격적으로 꺾이기 시작한다면 반도체 사이클에 대한 판단도 바뀌어야 할 것입니다. 하지만 주가가 먼저 하락했다는 이유만으로 아직 확인되지 않은 산업의 끝을 단정할 필요는 없습니다. 저는 투자에서 가장 어려운 순간이 시장이 하락할 때라고 생각하지 않습니다. 시장의 두려움이 커질수록 우리가 무엇을 믿고 투자했는지 잊어버리는 순간이 가장 어렵습니다. 투자에서 중요한 것은 언제나 낙관적인 사람이 되는 것도, 언제나 비관적인 사람이 되는 것도 아닙니다. 변화하는 사실에 맞춰 자신의 판단을 수정할 수 있는 사람이 되는 것입니다. 앞으로는 산업의 성장 속에서도 기업별 실적과 경쟁력에 따라 주가의 차별화가 더욱 뚜렷해질 수 있습니다. 그래서 지금 필요한 것은 무조건적인 낙관도, 두려움에 따른 성급한 매도도 아닙니다. 위험을 관리하면서 산업의 변화를 관찰하고, 실적과 경쟁력이 뒷받침되는 주도주를 찾아가는 과정입니다. 좋은 산업도 언제나 좋은 투자 가격을 제공하는 것은 아닙니다. 그러나 좋은 산업이 시장의 두려움 때문에 외면받을 때, 장기 투자자에게는 새로운 기회가 만들어지기도 합니다. 시장은 흔들릴 수 있습니다. 주가는 우리가 예상한 것보다 더 크게 하락할 수도 있습니다. 그렇지만 그럴수록 우리가 던져야 할 질문은 분명합니다. 반도체 주가가 얼마나 하락했는가가 아니라, 앞으로 반도체를 필요로 하는 세상이 얼마나 더 커질 것인가. 그리고 그 성장의 과실을 실제 이익과 현금흐름으로 가져갈 기업은 어디인가. 저는 그 질문에 대한 답을 찾는 것이 지금 투자자들이 해야 할 일이라고 생각합니다. P.S 그리고 어느덧 네이버 이웃분들이 3만 명을 넘어섰습니다. 부족한 글에도 늘 관심을 가져주시고, 함께 시장을 고민하며 응원해 주시는 모든 분께 진심으로 감사드립니다. 시장이 좋을 때도, 어려울 때도 이웃분들과 함께 경제의 흐름을 읽고 투자의 방향을 고민할 수 있다는 것이 저에게는 큰 기쁨이자 책임감으로 다가옵니다. 앞으로도 단순히 시장의 등락을 이야기하기보다, 그 이면에 담긴 변화와 기회를 함께 찾아가는 글을 쓰겠습니다.

* 9월 소매판매 결과 - 소매판매 MoM+0.8% (예상치:+0.3%, 전월:+1.1%) - 핵심 소매판매 (자동차/부품, 휘발유 제외) MoM+0.2% (예상치:+0.2%, 전월:+1.1%) * 주간 실업수당 신청건수 (예상치 하회) - 주간 실업수당 신청건수: 19만9천건 (예상치: 20만건, 전주: 19만8천건) - 일주일 이상 실업수당 신청건수: 171만건 (예상치: 170만9천건, 전주: 171만4천건)

* 9월 PPI 생산자 물가지수 결과 o PPI MoM +1.3% (예상치:+0.6%) / YoY +6.3% (예상치:+5.4%) o 핵심 PPI (변동성 높은 음식/에너지 제외) MoM+0.7% (예상치:+0.3%) / YoY +5.0% (예상치:+4.4%) o 재화 가격 전월대비 +2.6% o 서비스 가격 전월대비 +0.8% o 에너지 가격 전월대비 +10.8% o 음식 가격 전월대비 +1.2% o 무역 서비스 가격 전월대비 +1.4% o 운송 및 창고 가격 전월대비 +3.4%

아래 첨부된 자료(코스피 월간 밸류에이션 자체 평가모델)에 따르면 과거 ‘Deep Value’ 신호는 대체로 사이클 저점 부근에서 나타났습니다. 가격이 모형의 적정가치에 비해 크게 낮아졌을 때, 이후 회복의 기회가 열렸다는 의미입니다. 다만 같은 신호가 언제나 같은 결과로 이어진 것은 아닙니다. 자료에 제시된 2026년 사례를 보면, 1월과 3월 신호 이후 다음 달 수익률은 각각 19.5%, 30.6%였습니다. 반면 7월 신호 이후 3개월 수익률은 –8.5%였습니다. (다만 8~9월은 상승을 했습니다) 저평가는 가격의 상태를 보여줍니다. 물론, 투자자가 위험을 감수할 여력이 부족하거나, 기업 이익에 대한 확신이 약해지거나, 자금 이탈이 계속된다면 가격과 가치의 간극은 더 벌어질 수 있습니다. 공포가 가장 클 때가 역설적으로 가격이 가장 매력적인 순간인 경우가 많았습니다. KOSPI는 이제 딥밸류 구간에 들어섰고, 저는 향후 반등 가능성이 높다고 봅니다. 가격이 싸졌다는 이유만으로 현금을 한꺼번에 투입할 필요는 없습니다. 그렇다고 공포가 커졌다는 이유만으로 기업의 이익과 경쟁력을 확인하지 않은 채 모든 기회를 포기할 필요도 없습니다. ​P.S 참고로 제 개인의 견해입니다.

이제는 인플레이션의 수혜주와 방어주를 구분해야 하는 시기라고 생각합니다. ​인플레이션은 물가의 높이 자체가 아니라 물가가 오르는 속도입니다. 물가가 높은 수준에 머물러 있어도 상승률은 낮아질 수 있습니다. 매파적 해석에서 놓치기 쉬운 것은 인플레이션의 원천입니다. 민간의 과도한 대출과 소비가 물가를 밀어 올리는 상황이라면 금리 인상은 비교적 직접적으로 작용할 수 있습니다. 하지만 재정지출이 수요를 지지하고 에너지 공급 제약이 비용을 높이는 상황에서는 전달 경로가 달라집니다. 금리를 올려도 정부 지출이나 공급 부족이 바로 줄어들지는 않습니다. 그동안 주택 구매자와 차환을 앞둔 기업이 먼저 부담을 느낄 수 있습니다. 물론 이번 CPI만으로 인플레이션이 재정 주도라고 단정할 수는 없습니다. 다만 재정과 공급의 영향을 검토하지 않은 채 모든 가격 상승을 통화정책 하나로 설명하면, 긴축의 효과와 비용을 잘못 읽을 수 있습니다. 국채시장도 함께 보아야 합니다. 국채금리가 높아지는 것과 국채를 원활하게 거래하고 담보로 자금을 조달할 수 있는 것은 서로 다른 문제입니다. 시장의 유동성이 악화되면 금융기관의 자금조달 부담과 강제 매도가 긴축을 증폭시킬 수 있습니다. 이때 필요한 유동성 지원을 곧바로 경기부양으로 해석해서도 안 됩니다. 중앙은행은 높은 정책금리를 유지하면서 특정 금융시장의 작동을 지원할 수 있습니다. 연준 역시 물가 안정을 위한 통화정책과 금융안정을 위한 수단을 구분해 설명합니다. 비둘기파적 해석에서는 완화 이후의 신용 반응을 놓치기 쉽습니다. 인플레이션이 충분히 안정되지 않은 상황에서 금융 여건을 완화하면, 대출과 소비·투자가 다시 늘어날 수 있습니다. 공급이 빠르게 늘지 못한다면 회복된 수요가 가격 압력을 되살릴 가능성도 있습니다.

앤트로픽의 3분기 매출이 168억 달러로 급증하며, 2분기 대비 약 50% 증가 앤트로픽, 3분기 조정 기준 흑자 및 플러스 현금흐름 기록 앤트로픽의 기업공개 등록신고서(S-1) 초안, AI가 ‘인류의 존립을 위협하는 위험’을 초래할 수 있다고 경고

고금리는 긴축 효과를 잃는 것이 아니라, 그 효과를 서로 다른 계층과 시점에 나누어 전달한다. 경제 전체의 평균만 보면 이 차이를 놓치기 쉽다. 물가도 마찬가지다.

* 9월 CPI 소비자물가지수 결과 - 헤드라인 CPI MoM +0.6% (예상치:+0.6%, 전월:+0.4%), YoY+3.7% (예상치:+3.6%, 전월:+3.4%) - 핵심 CPI (변동성이 심한 음식과 에너지 제외) MoM +0.3%(예상치:+0.2%, 전월:+0.3%), YoY +2.6% (예상치:+2.5%, 전월:+2.4%) o 음식가격 전월대비 +0.0% o 에너지가격 전월대비 +5.2% o 중고차, 트럭 가격 전월대비 +0.7% o 신차가격 전월대비 +0.2% o 의류가격 전월대비 +0.3% o 운송서비스 가격 전월대비 +0.6% o 주거비용 전월대비 +0.4% - 주간당 실질 평균 임금 전년동기대비 -0.1% (전월: +0.4%) - 시간당 실질 평균 임금 전년동기대비 -0.7% (전월: -0.3%)