Fundador de Mozzaic Capital y Pamplona Capital Consulting | Filtro, Analizo y Estructuro Inversiones Inmobiliarias para un Capital que Busca Rigor, no Ruido.
Manhattan, NY
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Tras ir dejando todo esto para mañana durante las últimas dos semanas, ayer fue el día que me puse a ello (con IA obviamente) y terminé la web de Mozzaic Capital!
mozzaic.capital
Os pediría que le echéis un vistazo y me digáis si se entiende lo que estamos construyendo.
Porque no he querido hacer la típica web de una gestora de inversiones…
Fotos de rascacielos, palabras como excellence, investment solutions y un montón de frases que no explican absolutamente nada.
Nuestro modelo es bastante peculiar.
De hecho, quizá se parece más a una incubadora de vehículos (empresas de nueva creación) que a una gestora inmobiliaria tradicional.
Creamos empresas de nueva constitución que transforman activos inmobiliarios en negocios hoteleros.
Y buscamos combinar tres cosas:
Una deducción fiscal de hasta el 50% para inversores que cumplan los requisitos.
Un subyacente inmobiliario real, cuyo valor buscamos incrementar mediante su transformación.
Retornos comparables a los de inversiones apalancadas, pero sin recurrir a deuda durante la compra y la obra.
La clave no es solamente la deducción. Es lo que hay detrás de ella.
Y precisamente eso es lo que hemos intentado explicar en la web.
Cómo funciona el modelo, de dónde sale la rentabilidad, qué riesgos existen, cómo se recupera el capital y para qué perfil de inversor tiene sentido.
Incluso hemos incorporado una calculadora orientativa para entender el impacto fiscal.
Pero hay una cosa que tengo clarísima:
Que nosotros entendamos perfectamente nuestro modelo no significa que sepamos explicarlo.
Y por eso quiero pedir feedback a esta comunidad.
¿Se entiende la propuesta?
¿Hay algo que os genere dudas?
¿Echáis en falta alguna explicación?
Prefiero que me digáis que algo no se entiende a que salgáis de la web sin haber comprendido qué hacemos.
Estamos construyendo Mozzaic Capital en público, y eso también implica escuchar críticas y mejorar.
mozzaic.capital
Si la producción aumenta pero los precios bajan, la economía encoge.
Joder… 😅
🧵 Hay gente que cree que deducirse 25.000 € en impuestos es lo mismo que desgravar 25.000 €.
Y la diferencia puede ser de muchísima pasta.
Me di cuenta hablando con un inversor que está haciendo due diligence para entrar en nuestro primer vehículo de Mozzaic Capital.
El no lo tenía claro porque otras inversiones de optimización fiscal no funcionan así.
Así que voy a explicarlo con un ejemplo muy sencillo.
Imagina que tienes un salario de 120.000 € anuales, dispones de 50.000 € para invertir y tributas a un tipo marginal del 45%.
ESCENARIO 1: REDUCIR TU BASE IMPONIBLE.
Consigues reducir en 25.000 € la renta sobre la que pagas impuestos.
¿Cuánto te ahorras?
25.000 € × 45% = 11.250 €.
No te ahorras 25.000 €. Te ahorras los impuestos que habrías pagado sobre esos 25.000 €.
ESCENARIO 2: DEDUCIR DE TU CUOTA TRIBUTARIA.
Tienes derecho a una deducción de 25.000 €.
¿Cuánto te ahorras?
25.000 €. DIRECTAMENTE.
No reduces la renta sobre la que Hacienda calcula tus impuestos.
Reduces la propia factura fiscal.
¿Veis la diferencia?
Y aquí es donde entra Mozzaic Capital.
Nuestro modelo combina la transformación de un inmueble en un negocio hotelero con una estructura de inversión diseñada para acogerse a la deducción del artículo 68.1 de la Ley del IRPF.
Esta deducción permite, cumpliendo sus requisitos, descontar de la cuota estatal el 50% de la inversión, hasta una base máxima de 100.000 € anuales.
Es decir:
Inviertes 50.000 €.
Puedes tener derecho a deducirte 25.000 € de IRPF.
Y sigues siendo propietario de participaciones en una sociedad que desarrolla y explota un negocio.
Esto es lo que me parece extraordinario del modelo.
No necesitamos utilizar deuda durante la transformación para buscar retornos comparables a los de inversiones apalancadas.
La palanca que buscamos aprovechar es FISCAL.
Eso sí: la deducción exige cumplir requisitos, disponer de suficiente cuota estatal y mantener la inversión durante el plazo legal.
Pero cuando consigues combinar una operación inmobiliaria atractiva con un incentivo fiscal de esta magnitud…
La rentabilidad neta para el inversor puede cambiar radicalmente.
Y por eso insisto tanto en una cosa:
No importa únicamente cuánto dinero genera una inversión. Importa cuánto termina realmente en tu bolsillo después de impuestos y qué posibilidades reales hay de perder dinero!
Aquí nosotros tenemos algo potente.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
🧵 Hay algo que puede valer mucho más que levantar 10 millones para una operación inmobiliaria: tener 3.000 inversores de alto patrimonio que confíen en ti.
Ayer, tras compartir que habíamos levantado el 25% de los 850.000 € de nuestro primer vehículo de Mozzaic Capital, alguien me preguntó:
«¿Merece la pena buscar tantos inversores para levantar tan poco? ¿No sería más fácil acudir a una plataforma de crowdfunding?».
Y tiene razón.
Levantar capital de muchos inversores es muchísimo más trabajo que conseguir un cheque institucional.
Lo sé porque he trabajado con ambos.
De hecho, podría llamar a un par de plataformas con las que tengo buena relación y explorar operaciones de 1,5-2 millones.
Pero hay algo que mucha gente no entiende.
El activo más valioso de una gestora no son sus inmuebles. Es su capacidad de movilizar capital.
Todos queremos dinero institucional.
Es más barato de captar y permite escalar rápidamente.
Pero cuando dependes de tres grandes inversores, dependes también de sus decisiones.
Ahora imagina que tienes una comunidad propia de 3.000 HNWI que conocen tu trabajo y confían en ti.
En España estimamos que unas 300.000 personas encajan en nuestro público objetivo.
Captar al 1% serían 3.000 relaciones con algunos de los contribuyentes de mayor renta del país.
Si cada uno invirtiera 25.000 €:
75 MILLONES DE EUROS.
Evidentemente, no todos invertirían a la vez. Pero imaginad el potencial.
Y aquí viene lo interesante.
Cuando vas a un family office y le dices:
“Tengo un proyecto de 10M. Necesito que pongáis 9”
Estás pidiendo dinero.
Pero cuando le dices:
«Tengo un proyecto de 10M. Yo pongo 5M y busco un socio para los otros 5».
La conversación cambia completamente.
Ya no eres solamente alguien buscando capital.
Eres un igual. No importa de donde saques el capital.
Por eso el objetivo de Mozzaic Capital no es levantar 850.000 €.
Es construir una base propia de inversores que nos permita ejecutar los próximos 20 proyectos.
Porque una operación termina.
El capital se devuelve.
Pero si has hecho bien tu trabajo, la relación con el inversor permanece.
El verdadero negocio no es levantar una ronda. Es construir la capacidad de levantar las siguientes veinte.
Por eso mismo, creo que tener capacidad de levantar capital retail es muy importante de cara a escalar una gestora y poder acceder después a institucionales con mejores condiciones.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
🧵 Primera semana levantando capital para Mozzaic Capital. Y os voy a contar cómo nos está yendo.
Estamos levantando 850.000 € para nuestro primer vehículo de inversión.
¿La particularidad?
Hemos estructurado una operación inmobiliaria que busca retornos comparables a los de una inversión apalancada, pero sin utilizar deuda durante la transformación.
¿Cómo?
Combinando la reconversión de un inmueble en un negocio de alojamiento con una deducción fiscal que, para determinados inversores, puede amplificar muchísimo la rentabilidad neta.
Y después de una semana levantando capital activamente, estos son los números:
Ya tenemos comprometido aproximadamente el 25% de los 850.000 €.
Y otros 250.000 € en pipeline, con inversores que están realizando su due diligence.
Las sensaciones son muy positivas.
Pero hemos descubierto un desafío interesante.
Nuestro inversor objetivo es MUY específico.
Residente fiscal en España, con ingresos elevados y una factura de IRPF suficientemente alta como para aprovechar la deducción, siempre que cumpla los requisitos legales.
Estimamos que hay unas 300.000 personas que encajan en el perfil económico que buscamos.
Y si bajásemos el ticket a 25.000 €, el universo potencial podría aumentar hasta 1,2 millones.
El problema no es solamente encontrar capital.
Es encontrar al capital adecuado.
Yo estoy mucho más acostumbrado a levantar dinero de fondos, family offices e inversores que pueden escribir cheques de 500.000 € a 5 millones.
Aquí estamos jugando a otra cosa.
Necesitamos desarrollar un canal de captación mucho más granular y escalable.
Y eso es precisamente lo que estamos construyendo.
En las próximas semanas saldrán dos podcasts donde explicamos el modelo.
Estamos terminando una landing page.
Y estamos diseñando el funnel para convertir interés en conversaciones, due diligence y, finalmente, inversión.
Estoy convencido de que tenemos una propuesta de inversión con una asimetría rentabilidad/riesgo muy atractiva.
Pero una cosa es tener un buen producto.
Y otra, conseguir distribuirlo.
Y esa es la parte del negocio que estamos aprendiendo a escalar ahora mismo.
Así que lanzo una pregunta:
Si tuvieseis que captar inversores españoles con alta capacidad de ahorro y una factura importante de IRPF, ¿cómo construiríais el funnel?
Si tenéis ideas, conocéis canales interesantes o queréis saber más sobre el vehículo, encantado de escuchar sugerencias e intros.
Os seguiré contando cómo evoluciona la captación.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro , hace frío y una sola operación puede arruinarte.
Bien hecho Zorhan 👏🏻
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🧵 Si un gestor de inversiones y cree que para escalar necesita contratar a un tío que le levante dinero, esta JODIDO.
Si este eres tú, probablemente todavía no has entendido en qué consiste gestionar capital ajeno.
Me cruzo constantemente con sponsors que tienen la misma idea:
«Necesitamos un Fundraising Manager».
«Estamos buscando un Capital Formation Director».
«Queremos a alguien con una buena red de family offices que nos traiga inversores».
JAJAJA.
Claro, campeón.
Tú montas el negocio y otro va a poner su reputación para convencer a sus contactos de que te entreguen millones de euros.
¿Y tú qué haces? ¿Esperas a que lleguen los wires?
Hace poco hablé con un gestor que pensaba exactamente así.
Tardé aproximadamente un segundo en darme cuenta de que no tenía ni puta idea de cómo funciona este negocio.
Porque hay algo que muchos no entienden:
El capital no lo levanta el departamento de fundraising. Lo levanta el LÍDER.
El CEO.
El GP.
El sponsor.
El cabrón que ha encontrado una oportunidad que otros no ven.
El que entiende dónde está el alpha.
El que sabe por qué el riesgo está asimétricamente a favor del inversor.
El que puede sentarse delante de alguien que tiene 20 millones de patrimonio y explicarle por qué debería confiarle uno.
Ese es el que tiene que conseguir el SÍ.
¿Entonces para qué sirve un equipo de fundraising?
Para algo importantísimo.
Hacer que levantar capital sea un proceso escalable.
Identificar y cualificar inversores.
Investigar family offices.
Organizar el CRM.
Preparar materiales y data rooms.
Coordinar reuniones.
Gestionar due diligence.
Resolver el proceso documental.
Coordinar suscripciones, KYC y capital calls.
Hacer seguimiento.
Mantener las relaciones con reporting y comunicación.
Y conseguir que el GP dedique su tiempo a lo que realmente importa:
Convencer al inversor de que merece gestionar su dinero y ejecutar el plan de inversión.
Eso es capital formation.
No contratar a un comercial y esperar que aparezcan 10 millones en la cuenta.
Por supuesto que hay profesionales extraordinarios capaces de originar relaciones, generar confianza y cerrar compromisos.
Pero ninguno puede sustituir a un sponsor que no sabe defender su propia estrategia.
Si tú no eres capaz de explicar por qué tu operación merece capital, ¿por qué coño esperas que otro lo haga por ti?
Y si la única razón por la que necesitas un Fundraising Director es que tú no consigues que nadie invierta…
Tu problema probablemente no es de fundraising.
Tu problema eres tú, tu track record o tu producto.
Así que, si estás pensando en contratar a alguien como yo para que te consiga inversores, entiende primero una cosa:
No voy a poner mi reputación al servicio de una estrategia que su propio gestor no sabe defender.
Yo puedo ayudarte a estructurar, posicionar y escalar la captación de capital.
Pero el convencimiento tiene que empezar contigo.
Porque levantar capital no consiste en tener acceso a gente con dinero.
Consiste en conseguir que esa gente confíe en TI para gestionarlo.
Y esa responsabilidad no se delega.
El equipo de fundraising puede conseguirte la reunión.
El GP tiene que merecerse el SÍ.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
🧵 En España tenemos un problema con la pasta... nos molesta demasiado que el otro gana más que nosotros.
El otro día, explicando uno de nuestros vehículos de Mozzaic Capital a un potencial inversor, me interrumpió:
«¡Pablo! ¡Pero vosotros ganáis muchísimo! ¡Me tenéis que dar más!»
Mi respuesta fue bastante directa:
«Claro que ganamos mucho. Para qué te crees que hago esto? Para qué ganes mucho tú?»
Se quedó a flipando.
Creo que no esperaba que le dijera tan abiertamente que mi objetivo era ganar mucha pasta.
Quizá llevo demasiado tiempo viviendo en Estados Unidos, pero cada vez entiendo menos los rodeos que damos en España cuando hablamos de dinero.
A continuación le expliqué algo muy sencillo.
Mi trabajo no consiste en maximizar tu rentabilidad a costa de renunciar a la mía.
Mi trabajo consiste en estructurar inversiones que ofrezcan una relación rentabilidad/riesgo asimetrica.
En Mozzaic estamos buscando precisamente eso:
Retornos propios de inversiones apalancadas, pero SIN utilizar deuda durante la transformación.
Y nuestro objetivo es que, incluso en escenarios extremadamente adversos, el inversor pueda preservar su capital y obtener una rentabilidad comparable a la del activo libre de riesgo en euros.
¿Es una garantía? Por supuesto que no. Existen riesgos inmobiliarios, operativos, fiscales y regulatorios que podrían provocar pérdidas.
Pero ese es el plan. Y estructurar una operación para intentar conseguirlo tiene muchísimo trabajo detrás.
Encontrar el activo, negociar, resolver el urbanismo, ejecutar la transformación, estructurar el vehículo, conseguir inversores y gestionar el negocio.
Y sí, cobramos fees por hacer todo eso.
En nuestra estructura actual tenemos, entre otros:
Un 4% de estructuración de la inversión.
Un 4,5% sobre el CAPEX por la promoción y ejecución del proyecto.
Un importe fijo anual por el reporting y el mantenimiento del vehículo.
Y además conservamos un 10% del equity económico del vehículo.
¿Son unos economics atractivos para los sponsors?
Realmente no.
El dinero lo ganamos si realmente sale bien.
O que te piensas? Qué yo monto un vehículo del que me tengo que responsabilizar entre 3 y 5 años para ganar 20K en fees?
Pero hay algo que el inversor debe entender.
Nuestro objetivo no es cobrar esas comisiones.
Las comisiones remuneran el trabajo, la estructura y la gestión.
Nuestro objetivo es que el plan salga bien.
Que el inmueble se transforme.
Que el negocio genere caja.
Que el activo se revalorice.
Que podamos ejecutar una salida satisfactoria para los inversores.
Y que ese 10% que conservamos termine valiendo muchísimo dinero.
Ahí está el verdadero premio.
Porque prefiero ganar 500.000 € en una operación que ha hecho ganar mucho dinero a sus inversores que cobrar 50.000 € en fees de una operación que ha salido mal.
Y aquí está la reflexión:
El capital debe remunerarse en función del riesgo que asume, no de cuánto gana el sponsor.
Si tú inviertes 100.000 € y consigues una rentabilidad extraordinaria para el riesgo asumido...
¿De verdad te importa que yo gane 500.000 €?
Cuando yo invierto, me importa cuánto puedo ganar, cuánto puedo perder y si los incentivos están alineados.
No cuánto dinero se lleva quien me ha traído la oportunidad.
Porque el objetivo de invertir no es evitar que otro se haga rico. Es construir tu propio patrimonio.
Y si el sponsor se hace rico después de haber hecho ganar mucho dinero a sus inversores, para mí es una señal de que el modelo funciona.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
🧵 ACTUALIZACIÓN DEL OFF-MARKET DEAL DE MI EDIFICIO.
Envié el deal a tres inversores.
1 puso una oferta muy agresiva que no ha sido aceptada.
Y ahora que?
La Chairman del Investment Committee familiar quiere comprar el apartamento.
Así que este lunes ponemos una oferta para comprar una casa que entre pitos y flautas nos costará $1.15M y que el valor de mercado yo creo que puede alcanzar los 1.35M si lo hago bien.
La estructura de la operación va a ser darle en efectivo medio millón y que el resto nos lo financie ella. Curiosamente, en NY no puede haber préstamos a intereses cero por lo que el suelo es 4.5%… así que le daremos 5%.
Es una buena operación?
Yo creo que si, pero que nadie piense que esto es un golazo por la escuadra… Esto es pagar dinero por vivir donde queremos estar.
Lo que más valora mi mujer es tener la casa donde vivimos ahora en el mismo edificio (que es de un familiar al que pagamos renta) hace que realmente si alguien viene a visitarnos, podrán quedarse ahí. En última instancia, el 90% del tiempo tendremos 2 apartamentos de 2 habitaciones y un baño reformados por nosotros disponibles.
A ver qué nos dicen.
A mi me hace ilusión, decir que soy de NY (porque si alquilas, lo siento pero no eres de ese lugar, estás de paso)
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
🧵 ACTUALIZACIÓN DEL OFF-MARKET DEAL DE MI EDIFICIO.
Fui a ver el apartamento.
Y tengo buenas y malas noticias.
La buena:
Creo que aquí puede haber una operación MUY interesante.
La mala:
Probablemente no sea yo quien deba comprarla.
Contexto para los que no leyeron el primer hilo:
Una señora de mi edificio en NYC estaba a punto de vender su apartamento y el comprador se cayó.
Segundo piso.
Off-market.
Pensé que el precio era alrededor de $900k... Aunque yo creo que necesita un poco más... Tampoco es un problema. Ese piso se puede vender por 1.05 - 1.1 muy fácil.
Y fui a verlo.
El apartamento está, como Dios lo trajo al mundo:
Hecho una mierda.
Hay que tirarlo prácticamente entero.
Cocina.
Baños.
Suelos.
Instalaciones.
Todo.
Perfecto.
Porque precisamente ahí creo que está la oportunidad.
La propietaria tiene 74 años y ni siquiera vive allí.
Y se ha dado cuenta de algo bastante razonable:
Hoy subir dos pisos no supone un problema.
Dentro de unos años puede que sí.
Así que quiere vender.
Le hice entonces una pregunta:
“¿Estarías abierta a una venta un poco más creativa?”
Que es mi forma educada de preguntar:
“¿Me financiarías tú la compra?” 😂
Y me dijo que sí.
Además, está preocupada por el impacto fiscal de vender, así que estamos estudiando si estructurar los pagos en el tiempo podría tener sentido para ambas partes.
Hasta aquí todo pintaba bastante bien.
Pero después hice algo que también hay que hacer cuando aparece un deal:
Miré mi propia situación.
El año pasado reformé mi apartamento del cuarto.
Me gasté bastante dinero.
Y ahora mismo tengo una renta muy reducida.
¿Puedo meterme en otro proyecto, poner capital, gestionar seis meses de obra y después jugarme la salida en un flip?
Sí.
¿Es lo más inteligente para mi balance personal ahora mismo?
Probablemente no.
Y esto me parece importante.
Que una operación sea buena no significa que sea buena PARA TI.
Pero entonces se me encendió una bombilla.
Recordé que hay dos personas que en el pasado me dijeron:
“Si alguna vez encuentras una buena oportunidad para comprar un apartamento en Nueva York, avísame.”
Pues...
Hola. 😂
Les escribí.
Uno ya me ha dicho que podría interesarle especialmente si conseguimos seller financing.
Y ahí cambia completamente mi papel en la operación.
En lugar de comprar yo el apartamento:
Encontrar al comprador.
Negociar la adquisición.
Estructurar el seller financing.
Gestionar abogados y proceso.
Diseñar y ejecutar la reforma.
Y entregar un apartamento terminado.
Mi estimación inicial es que podríamos conseguir, all-in, un apartamento completamente reformado por aproximadamente:
$1.3M.
En una de las mejores zonas de NYC.
Segundo piso.
Acceso a jardín privado con barbacoas.
Y aproximadamente $1.500/mes de mantenimiento del co-op, incluyendo los property taxes.
Mientras tanto, mi objetivo sería ganar aproximadamente:
$100.000
por originar, estructurar y ejecutar toda la operación.
Y esto me ha hecho pensar en algo.
Inicialmente vi el apartamento y pensé:
“¿Cuánto puedo ganar haciendo este flip?”
Quizá era la pregunta equivocada.
La pregunta correcta era:
“¿Cuál es la mejor posición que puedo ocupar dentro de esta operación?”
No necesariamente tienes que ser el que pone el equity.
Puedes encontrar el deal.
Estructurarlo.
Negociar la financiación.
Ejecutar el business plan.
Y cobrar por crear valor.
Esta semana toca sentarme con abogados, entender exactamente qué podemos estructurar y preparar un plan maestro de la operación.
Después veremos si los números siguen teniendo sentido.
Os sigo informando.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
Es normal… y el problema es de los salarios.
Al final al “gandul” no le han puesto dos pisos, si no que le han capitalizado con una inversión que le pagará entre el 4 y el 6% en flujos.
Tengo un stalker 😂
@error_profesor lo de que hay que tener cuidado con lo que posteamos es cierto! 😄
🧵 Cuando alguien me habla de un proyecto donde se va a comprar un activo para reformarlo, reconvertirlo o desarrollarlo, yo siempre le digo que me da igual la película que se hayan montado... A mí enséñame la métrica que realmente importa en este tipo de operaciones.
Esta métrica es el Yield on Cost (YoC).
Esta y no otra es la métrica más importante en cualquier proyecto de construcción, reconversión o value-add.
Y en Mozzaic Capital somos especialmente cuidadosos con ella.
Os explico por qué.
Imagina que compras un edificio para transformarlo en un hotel.
Entre compra, impuestos, obra, licencias y demás costes, inviertes:
1.000.000 €
Una vez terminado y estabilizado, esperas generar:
100.000 € de NOI anual.
Tu Yield on Cost es:
100.000 / 1.000.000 = 10%
Es decir, has creado un activo que genera un 10% anual sobre lo que te ha costado producirlo.
Hasta aquí, sencillo.
Pero ahora viene lo interesante.
¿Cuánto vale ese activo?
Para saberlo necesitamos otra métrica: el Cap Rate.
El Cap Rate representa la relación entre el NOI de un inmueble y su valor de mercado.
Supongamos que hoteles comparables se valoran a un Cap Rate del 7%.
Tu hotel genera 100.000 € de NOI.
Por tanto:
100.000 / 7% = 1.428.571 €
Has invertido 1.000.000 €.
Y has creado un activo que vale aproximadamente 1.429.000 €.
Has generado 429.000 € de equity económico.
Sin utilizar deuda.
Sin esperar a que suban los precios inmobiliarios.
Simplemente comprando, transformando y operando un activo por un coste inferior a su valor estabilizado.
Y aquí es donde el Yield on Cost se convierte en tu margen de seguridad.
Porque cuanto mayor sea la diferencia entre tu YoC y el Cap Rate de mercado, mayor será el colchón de valor que estás creando.
Mira qué ocurre si las cosas salen peor de lo esperado.
Tu NOI cae un 15%.
Ahora generas 85.000 €.
Y además, el mercado exige un Cap Rate del 8% en lugar del 7%.
85.000 / 8% = 1.062.500 €
Has sufrido DOS golpes:
Menos ingresos operativos.
Y una valoración más conservadora.
Pero el activo todavía vale aproximadamente lo que te ha costado.
Eso es margen de seguridad.
Ahora imagina que hubieras desarrollado exactamente el mismo hotel con un Yield on Cost del 7%.
Habrías invertido aproximadamente 1.429.000 € para generar esos mismos 100.000 € de NOI.
En el escenario adverso anterior, tu activo valdría 1.062.500 €.
Habrías destruido más de 366.000 € de valor.
Mismo hotel.
Mismo mercado.
Misma caída del NOI.
Pero resultados completamente diferentes.
¿La diferencia?
El precio al que has conseguido producir ese NOI.
Por eso en Mozzaic Capital no nos obsesionamos únicamente con cuánto puede facturar un microhotel.
Nos obsesionamos con cuánto cuesta construir cada euro de NOI.
Y eso significa controlar:
El precio de adquisición.
El CAPEX.
Los costes de transformación.
Los plazos.
Y la rentabilidad operativa que realmente podemos conseguir.
Porque puedes tener una idea hotelera extraordinaria y destruir todo el valor pagando demasiado por ejecutarla.
El dinero en value-add no se gana simplemente reformando un inmueble.
Se gana cuando consigues que el mercado valore el NOI que has creado por encima de lo que te ha costado producirlo.
Y cuanto mayor sea esa diferencia, más margen tienes para equivocarte.
Esto no elimina los riesgos de obra, operación o mercado. Pero te permite absorber determinados escenarios adversos sin destruir necesariamente el capital invertido.
Por eso, antes de preguntarme qué TIR puede generar una operación, quiero saber qué Yield on Cost tiene.
Porque la TIR me dice cuánto espero ganar.
El Yield on Cost, comparado con el Cap Rate de mercado, me ayuda a entender cuánto puedo equivocarme antes de empezar a perder dinero.
Y esa es una de las bases sobre las que estamos estructurando nuestras inversiones en Mozzaic Capital.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
🧵 Una Managing Director en Goldman Sachs me hizo darme cuenta de lo que realmente es el Alfa cuando le estaba explicando lo que estamos estructurando en Mozzaic Capital.
Le conté que estábamos buscando retornos comparables a los de operaciones apalancadas, pero sin utilizar deuda.
Con un activo inmobiliario subyacente reconvertido y una estructura fiscal que, para determinados inversores mejora significativamente la rentabilidad neta.
Su respuesta fue:
“Pablo, habéis creado un producto que es la cúspide de la inversión. Un producto con un binomio riesgo-rentabilidad completamente asimétrico. Esto es puro Alfa. Enhorabuena!”
Y me hizo pensar.
Hay muchas formas de definir a un buen inversor.
Algunos dirán que es quien consigue las mayores rentabilidades.
Otros, quien más dinero gana.
Pero mi definición favorita es otra:
Un buen inversor es aquel que sabe identificar inversiones donde el potencial de ganancia es desproporcionadamente superior al riesgo que necesita asumir.
Y esto tiene MUY poco que ver con el retorno que finalmente obtiene.
Imagina dos inversores:
Uno consigue un 30% de TIR utilizando un 80% de deuda.
Otro consigue un 20% sin deuda, comprando bien y creando valor sobre un activo real.
¿Quién ha hecho una mejor inversión?
No lo sabemos.
Porque todavía no hemos analizado el riesgo.
Y ahí está precisamente la cuestión.
El resultado no demuestra la calidad de la decisión.
Puedes ganar mucho dinero tomando riesgos absurdos.
Y puedes perder dinero habiendo tomado una decisión perfectamente razonable.
Lo que distingue a un buen inversor no es acertar siempre.
Es saber identificar cuándo las probabilidades, el margen de seguridad y el potencial de retorno están a su favor.
Y eso es lo que más me está gustando de nuestros vehículos.
No es simplemente que busquemos una TIR superior al 20%.
Es CÓMO intentamos conseguirla.
Comprando y transformando real estate.
Creando un negocio operativo.
Sin deuda durante la transformación.
Y aprovechando, cuando se cumplen los requisitos, una deducción fiscal que puede mejorar el retorno neto sin añadir apalancamiento financiero.
Evidentemente, seguimos asumiendo riesgos de ejecución, mercado, liquidez y fiscalidad.
Pero no necesitamos introducir riesgo de deuda para alcanzar nuestro retorno objetivo.
Y eso, para mí, es mucho más interesante que presentar una TIR espectacular en un Excel.
Porque las mejores inversiones no son necesariamente las que más prometen.
Son aquellas en las que necesitas asumir menos riesgo del habitual para aspirar a una rentabilidad determinada.
Y aprender a identificarlas es, probablemente, una de las habilidades más valiosas que puede desarrollar un inversor.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
Y por este tipo de cosas, donde se parte el bacalao es en NYC y el los principales hubs financieros.
En una escala diferente, a nosotros nos pasó lo mismo en nuestra operación en El Salvador.
Mientras en El Salvador recibir más de 100k era un problema, yo pude recibir 7 cifras en un día desde una cuenta con la que jamás había interactuado para un transacción que no tuve que demostrar.
Siempre, entiende dónde juegas. Por eso, yo aunque haga deals en España, las fees se cobran en USA y de ahí se mueven.
The Month I Ran My Hedge Fund from the Local Chase Bank
After Enron went bankrupt in 2001, I decided to start a hedge fund. Until then, I’d spent my entire career at a large company, trading off its balance sheet. I knew how to trade, but knew little about the logistics of launching and running a fund. Plus I had no peers in Houston who could help guide me through the process.
I found out-of-town legal help. My clearing broker was a NY investment bank, Smith Barney. I knew I needed two bank accounts: one for the business to pay rent, salaries, etc and one for the investor money that supported the trades. I figured, incorrectly it turned out, that I could stay local for the latter.
I figured I needed a national, sophisticated bank so I went to my closest Chase branch and asked to open a business account. They were very accommodating and asked some basic questions. Suffice it to say, they were as new to hedge fund finances as I was. But they were happy to have the new accounts, especially since one would be funded with a 6-figure deposit and the other would eventually be funded with millions.
In the spring of 2002, I opened the first account. I used it to pay for normal business expenses: rent, office equipment, legal fees, etc. All was fine.
In August, I called my external investors and told them to send their funds to join my personal investment in the fund to the second Chase account, the limited partnership account. They did. Chase confirmed they received the funds and had no problem.
Quick aside, energy trades in 2002 could be done on an exchange or over-the-counter directly with a counterparty. Most trades could be executed on exchange and be relatively capital efficient but some instruments only traded directly with counterparties. Today, exchanges clear almost any nat gas product one would want to trade but it was less so back then.
I had friends at another trading house, Sempra, who fast-tracked a credit arrangement for me to trade OTC there. I would have to post cash as margin to support my trades given I was not a so-called “credit-worthy counterparty,” but it was fine. I wasn’t planning on taking large net positions given my small capital base, though sometimes I might be long on the exchanges and short to Sempra, or vice versa. I would need to post initial margin and maintenance margin both at my clearing broker and with any direct counterparty to account for the daily price swings at both places. This meant I would have to move money between my prime broker, where I kept my exchange trades, and Sempra, several times a week.
The second week of August I started trading. The first thing I needed to do was send more than half of the LP account funds to my prime broker, where most of my trades would be. The neighborhood Chase branch executed this wire with no problem. Trading at first was small. The second week I did my first trade with Sempra. I had to post margin with them. Chase executed that wire with no problem.
By the third week my trades were picking up. I ended up long with Sempra and short on the exchanges. When the market went up, I had a surplus at Sempra and would ask them to send me those funds, as the credit agreement allowed to me to do. I needed that money to cover the offsetting exchange losses. Very quickly I was moving hundreds of thousands through my local Chase branch several times a week. Red flags quickly went off at the bank. Suffice it to say, I had not prepared them for this level of activity.
The following week the market fell. I needed to send money to Sempra hundreds of thousands of dollars. I told my prime broker to send some of my account surplus there to Chase, and asked Chase to send some of that to Sempra. That’s when my 4 week old hedge fund was hit by an almost fatal blow. Chase accepted the wire from Smith Barney, but I found out the next day that they did not send the wire out. Sempra was calling to ask where the margin money was. I didn’t know. I called Chase and they told me there was a hold on it but it would go out later that day. I checked in the late afternoon. It had not gone out.
I was at the bank went it opened the next morning. I explained how I needed this wire to go out. The account had been frozen, they said, until they got a green light from their compliance department. They didn’t properly “know your customer” and froze my account until they could understand what was going on. This level of activity out of a new account of this size was not something this branch had ever seen before. Nor did they understand an energy hedge fund with over-the-counter trades.
I was furious they had not explained this the previous day and asked them to just send out this one wire and then we’d sort it out. I’d move to another bank asap. They declined. I pleaded, just send this one. It wasn’t working.
I panicked. I had failed to meet my Sempra margin call. They could close my trades. I called Sempra from the bank, explained the issue, and convinced them to give me a 24-hour grace period. But if I didn’t meet my cash call by the next business day, they would close my trades. Then I would be imbalanced on the market with my just my short trades on the exchange. With a sharp market move in the wrong direction, my little hedge fund would have been toast within a month of opening.
Throughout this, normal bank customers were flowing in/out of the bank. I told them I wasn’t leaving the bank branch until they sent the wire. It was my money. I started to raise my voice and cause a scene, the best I could. I hoped they would send the wire just to get me to quit disrupting their normal flow of customers. I’m normally a quiet guy but my business, and maybe career, depended on convincing the branch manager to send this wire out. After two hours and a lot of calls with higher-ups, they consented, but they said they had to send a team to my office the next day to inspect my “business.”
The office space I had was nothing to fancy, to say the least. The building was fine, an 11-story class A. The office, a sublease, was 3 rooms. Open the door and you were immediately on the “trading floor”, which was one row of desks where the 5 of us sat. It had a small kitchen and a tiny conference room to the side. There were a lot of computers but of course no receptionist, no art, no waiting area, just a handful of 20 or 30 something year olds in shorts (August in Houston) with a football nearby.
Chase sent 3 bankers in suits. It was… awkward. I led them to the conference room and tried to explain what we did and why the funds had the velocity they did. They quickly told me that they were not equipped to handle my account and I needed to find another bank by the end of the week. I asked them to facilitate the wires for another couple days until I could, which they agreed to.
I called Smith Barney, my broker in NY, and explained the situation. They immediately understood and helped me open a bank account there. In retrospect, I should have had my investment account there from the beginning. I’d already had my business account at the local Chase and figured they were my bank. I had not properly distinguished between local Chase and JPMorgan Chase. I didn’t know any better.
As I later learned more about banking regs and KYC rules, I realized the local branch acted exactly as to be expected given the circumstance. It was my fault. Luckily, it got straightened out and I can laugh about it now. I still think about how naive I had been every time I drive by the bank branch.
🧵 Últimamente veo a mucha gente de izquierdas utilizando a Adam Smith para justificar que cobrar un alquiler es contrario al liberalismo.
El problema es que están utilizando a un economista del siglo XVIII sin entender el mundo en el que vivía.
Porque Adam Smith era, ante todo, HIJO DE SU TIEMPO.
Y su tiempo era una sociedad en la que enormes extensiones de tierra estaban controladas por una aristocracia que había consolidado sus privilegios durante siglos.
Una estructura de propiedad heredada del feudalismo, donde la Corona, la nobleza y los grandes terratenientes concentraban buena parte del suelo.
¿Sabéis qué es lo más curioso?
¡QUE TODAVÍA EXISTEN VESTIGIOS DE ESE SISTEMA EN LONDRES!
Grandes patrimonios aristocráticos, como el Grosvenor Estate, siguen controlando terrenos en algunas de las zonas más caras de la ciudad.
Y determinados propietarios de inmuebles pueden tener que pagar por derechos sobre el suelo que no poseen.
Ahora volvamos a Smith.
Su crítica se dirigía, entre otras cosas, contra quienes podían capturar rentas simplemente por controlar la tierra.
Sin construir.
Sin mejorar.
Sin aportar capital productivo.
Desde una perspectiva favorable a la actividad comercial y a la inversión productiva, cuestionaba esas rentas derivadas de la propiedad del suelo.
PERO AQUÍ VIENE LO IMPORTANTE.
El propio Smith distinguía entre dos cosas:
GROUND RENT: renta derivada del suelo.
BUILDING RENT: remuneración del capital invertido en construir y mantener un inmueble.
Y explicaba que ese capital necesitaba obtener un rendimiento suficiente para justificar su inversión.
Porque una vivienda no aparece por generación espontánea.
Alguien tiene que ahorrar, comprar materiales, contratar trabajadores, construir, financiar y mantener el edificio.
Y ese capital tiene usos alternativos.
¿De verdad alguien cree que Adam Smith defendía que el capital invertido en construir viviendas no debía obtener rentabilidad?
Por supuesto que no.
Podemos debatir cuánto del alquiler corresponde al valor del suelo y cuánto remunera el edificio y el capital invertido.
Es una discusión económica MUY interesante.
Pero utilizar las críticas de Smith a la renta del suelo para concluir que estaba en contra de cualquier negocio de alquiler residencial es una simplificación enorme.
Una cosa es cobrar por controlar un recurso escaso que no has producido.
Y otra muy distinta es remunerar el capital que permite construir, mantener y poner viviendas a disposición de otras personas.
Adam Smith entendía esa diferencia hace 250 años.
Quizá deberíamos empezar por entenderla nosotros antes de utilizarlo para defender nuestras posiciones políticas.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
🧵 Día dos confrontando las ideas de @ostraperlera hasta que acepte un debate público, me responda o cambie de opinión.
Esta vez hablemos de las licencias para alquilar.
He leído a María decir que como el alquiler es un negocio, debería estar sujeto a una licencia de actividad.
Como todas las propuestas de María es interesante y digna de ser analizada.
Empecemos por el principio…
¿Qué queremos conseguir con esto?
Porque dependiendo del problema que quieras resolver, la solución puede ser completamente diferente.
1. ¿Mejorar la calidad de las viviendas?
Lo puedo entender.
Exigir unas condiciones mínimas de habitabilidad, seguridad y mantenimiento me parece razonable.
Pero, sinceramente, NO creo que ese sea el principal problema del mercado residencial español.
2. ¿Mejorar la accesibilidad y reducir los precios?
Aquí sí creo que tenemos un problema ENORME.
Y mi diagnóstico es bastante sencillo:
Hay demasiadas personas compitiendo por muy pocas viviendas disponibles.
Y cuando eso ocurre, el precio sube.
Además, la escasez contribuye a generar infravivienda.
Cuando alguien no encuentra alternativas, acaba aceptando condiciones que jamás aceptaría en un mercado con abundancia de oferta.
La escasez da poder al propietario. La abundancia da poder al inquilino.
Y ahora viene lo interesante.
¡TENEMOS LA SUERTE DE QUE EN USA LO QUE PROPONE MARÍA YA SE HACE!
Viajemos a Des Moines, Iowa.
Allí llevan exigiendo certificados e inspecciones para alquilar desde al menos 1999.
Y no son gratis.
Según las tarifas municipales:
Inspección inicial de una vivienda: 136 dólares.
Renovación: 96 dólares.
También existen costes adicionales por reinspecciones y determinados trámites.
Y muchas inspecciones derivan a cambios a realizar en la viviendas que cuestan dinero… Lo que hace que se opte por la venta en vez del alquiler.
(Os recomiendo buscar a Raúl Cuñarro en YouTube)
Y ahora viene mi parte favorita.
¿Ha desaparecido el problema de accesibilidad?
NO.
La propia autoridad municipal de vivienda reconoce en su evaluación de 2026 que las principales barreras para los inquilinos son precisamente:
El precio y la disponibilidad de viviendas.
Y en el condado de Polk, donde está Des Moines, se estima un déficit de aproximadamente 11.000 viviendas para hogares con ingresos extremadamente bajos.
Después de décadas exigiendo certificados, la escasez de vivienda asequible sigue ahí.
Ojo: eso no demuestra que las inspecciones sean inútiles. Pueden mejorar la seguridad y las condiciones de los inmuebles.
Pero sí demuestra algo fundamental:
Una licencia no sustituye a una vivienda que no existe.
Y aquí está mi preocupación con la propuesta de María.
Si introduces más trámites, costes y barreras para ofrecer viviendas en alquiler, debes preguntarte qué efecto tendrán sobre la oferta.
Porque esos costes alguien los soporta.
El propietario, reduciendo su rentabilidad.
El inquilino, si parte se traslada al precio.
O el mercado, si algunas viviendas dejan de ofrecerse.
Por eso mi pregunta no es si el alquiler debe estar regulado.
Mi pregunta es si estamos intentando solucionar un problema de escasez utilizando herramientas diseñadas para controlar la calidad.
Porque son problemas diferentes.
Y cuando tienes 120 familias buscando 100 viviendas, puedes inspeccionar las 100, certificarlas y ponerles un sello precioso.
Pero las otras 20 familias siguen sin casa.
Y si además dificultas que aparezcan nuevas viviendas en el mercado, corres el riesgo de empeorar el problema que querías resolver.
Creo que sería bastante más interesante discutir cómo conseguimos que haya más viviendas disponibles que seguir buscando nuevas formas de regular las que ya existen.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
🧵 María Álvarez dice algo que merece una reflexión:
«La retribución del capital tiene sentido cuando el capital tiene una función productiva. Por ejemplo, cuando sirve para construir».
Discrepo profundamente.
Porque creo que estamos confundiendo qué es el capital y de dónde procede su valor.
Y entenderlo cambia completamente cómo vemos el real estate.
Empecemos por lo básico.
El capital no son euros ni dólares.
El dinero es una forma de representar y transferir valor.
El capital es un conjunto de recursos y activos con valor económico que podemos utilizar para producir bienes, prestar servicios o generar ingresos.
Y una parte importante de ese capital existe gracias a algo fundamental:
Alguien decidió ahorrar en lugar de consumir.
Imagina que trabajas durante 20 años.
En lugar de consumir todo lo que produces, ahorras y compras una vivienda por 300.000 €.
Esos 300.000 € representan capacidad de consumo a la que has renunciado.
Has intercambiado el fruto de tu trabajo y ahorro por un activo.
¿Y ahora resulta que tu capital deja de merecer una remuneración porque la vivienda ya estaba construida?
¿Por qué?
Aquí viene la segunda confusión.
Que un activo ya exista no significa que haya dejado de ser productivo.
Un edificio construido hace 50 años sigue proporcionando un servicio extraordinariamente valioso:
Alojamiento.
Seguridad.
Protección.
Acceso a una localización.
Y lo hace todos los días.
¿Acaso un hotel deja de producir porque se construyó en 1980?
¿O un camión deja de ser productivo después de su primera venta?
La productividad no desaparece cuando termina la construcción.
La productividad desaparece cuando deja de ser útil, y es ahí cuando desaparece el capital.
En el caso de los edificios, estos desaparecen, como hemos visto en tantas ocasiones a lo largo de la historia.
Ahora imagina que decides vender tu vivienda por 300.000 €.
¿Qué ha ocurrido?
Has transformado un activo inmobiliario en dinero.
Pero no has creado mágicamente 300.000 € nuevos.
Has transferido la propiedad de un activo a otra persona a cambio de capacidad de compra.
Y ahora puedes destinar esos recursos a construir una fábrica, financiar una empresa o comprar otro inmueble.
El capital cambia de manos y de forma. No desaparece.
Y aquí está el punto más importante.
¿Por qué alguien debería poner 300.000 € de su ahorro a disposición de otra persona?
Porque espera recibir algo a cambio.
Una remuneración por renunciar a utilizar esos recursos de otra manera.
Por asumir riesgos.
Por inmovilizar su patrimonio.
Y por proporcionar un activo que otra persona quiere utilizar.
El alquiler no remunera simplemente que alguien sea propietario. Remunera el uso de un activo y el capital comprometido en proporcionarlo.
Eso no significa que cualquier rentabilidad esté justificada.
Ni que todos los mercados funcionen correctamente.
María tiene un argumento interesante cuando habla de licencias y monopolios públicos.
Porque hay que distinguir entre:
Crear o proporcionar valor económico.
Y capturar rentas extraordinarias gracias a una escasez artificial o un privilegio regulatorio.
Son cuestiones diferentes.
Pero confundirlas nos lleva a una conclusión equivocada:
Que el capital invertido en activos existentes no merece remuneración.
Y termino con una reflexión.
Cuando alguien compra una vivienda existente, no está construyendo una nueva.
Correcto.
Pero está adquiriendo un activo que continúa proporcionando servicios y asumiendo el coste de oportunidad, los gastos y los riesgos asociados a su propiedad.
Podemos discutir cuánto debería remunerarse ese capital.
Podemos discutir cómo aumentar la competencia y la oferta.
Podemos discutir si determinadas rentas proceden de privilegios regulatorios.
Pero no podemos concluir que el capital deja de ser productivo simplemente porque el edificio ya estaba construido.
Porque entonces estaríamos confundiendo la creación de nuevos activos con la prestación continuada de servicios económicos.
Y son dos cosas muy diferentes.
Esto es lo que sucede en las trincheras del real estate, donde hay barro, hace frío y una sola operación puede arruinarte.
PD: María, estoy encantado de debatir esto en directo contigo. Ya te he dicho que me encantan tus argumentos y tu forma de pensar. Se nota que eres alguien que piensa "out-of-the-box" y eso es algo que valoro muchísimo.