刚从新加坡token2049回来没几天，整个人还没完全从滨海湾金沙那五层楼的热闹里缓过来。今年主会是10月7、8号，周边活动从5号就开始铺开，侧会特别多，稳定币相关的尤其扎堆。主舞台上机构脸孔比往年明显多了，Nasdaq、Franklin Templeton这些名字都上台了，但真正让我印象深的，反而是那些侧会和走廊里聊到的东西。 稳定币在现场不是作为“下一个叙事”被吹，而是被当成已经在跑的基础设施在讨论。有人讲跨境支付怎么落地，有人讲卡怎么绑稳定币出金，有人讲企业怎么用它做B2B结算。MAS刚在9月1号出了稳定币框架的咨询稿，咨询期到10月16号，所以那两天新加坡本地监管的话题特别热，很多人在问 “MAS-regulated”和认可境外发行的规则具体怎么落地。Tether的Paolo也在发言人名单里，但现场更多人关心的是USDT在新兴市场和Tron上的实际使用，而不是新故事。 我自己走了几个跟支付和稳定币相关的侧会，感觉和前两年不太一样。以前大家爱聊“谁能发更大的稳定币”，今年聊得更多的是“怎么让已经发出来的钱真正转起来”。有人提到企业发工资、商户收款、跨境小额这些场景，也有人把AI Agent支付拿出来讲，说机器自己买API、付算力的时候，稳定币可能是更合适的结算层。听着有意思，但落地细节还很粗，更多是方向感而不是已经跑通的产品。 回来之后看了看最新的数据，跟现场听到的感受基本对得上。稳定币总量在5月冲到大概3220亿之后就慢慢往下走，现在多数跟踪器看着在3040亿上下。这个回落不算剧烈，更像是钱停在里面歇一歇。市值上还是USDT和USDC两家说了算，USDT大概1840亿出头占六成多，USDC大概730亿占两成四，加起来八成五左右。第三名往后加起来也就一截，而且排位经常换。 我的感觉是，这种集中度短期内很难被打破。USDT的钱大多还是躺在新兴市场和交易所里，尤其是Tron上，已经占了全球USDT总量的一半还多，手续费低、转账多，散户和跨境小额基本都走它。USDC则更多在机构和支付管道里转，流转量这边它已经反超了，只是市值上还没追上。这两个生态位其实分得很清楚：一个是存量储蓄工具，一个是管道里的结算工具。想同时在两边都赢，比想象中难。 第二梯队看着热闹，其实各走各的。收益型产品前两年涨得快，今年中大概到200亿，但Q2就开始收缩了，钱从靠永续费率吃饭的，慢慢挪到代币化美债那边。费率低的时候，高收益故事就不好讲。我一直觉得收益型最容易让人放松警惕，Anchor当年20%的故事还没过去多久，现在换成资金费率，本质还是“收益从哪来”。牛市有人付费的时候它好看，费率转负或者杠杆嵌套太深的时候，收缩就会很快。Ethena把USDe桥到Tron是个有意思的尝试，但目前规模还小，能不能真的渗透到零售层，我持保留态度——Tron上的用户更习惯“能用就行”。 链上的分工也挺明显。Ethereum还是存量大头，Tron几乎全是USDT，Solana和Base则是USDC转得比较快的地方。非美元这边还是小头，过去两年供应大概翻了五倍，但占整体还是不到1%。这个市场现在基本还是美元市场。 真正有变化的是使用端。Allium9月那份报告里，前八个月能识别出来的稳定币支付大概在4000到5200亿之间，比去年同期涨了四到六成，而供应本身只涨了大概6%。企业收的占了大头，跨境的增速明显快于传统法币通道。Visa那边也说自己稳定币结算的年化运行率已经过了200亿。这些数字跟我在新加坡听到的“把稳定币用起来”的讨论是对得上的。 AI Agent支付BlackRock也出了篇报告，说稳定币适合做全天候、小额、机器对机器的支付。方向可能对，但时间点还早。现在的体量相对整体流量几乎可以忽略，机构背书能让叙事升级，但能不能变成真实需求，还得看有没有足够高频的实际场景落地。 整体看下来，双寡头的格局没松，存量增长放缓了，但真实支付和跨境在往上走。头部还是靠网络效应和赎回顺畅度吃红利。我自己的习惯是，把稳定币当现金用之前，先确认它靠什么兑现；看到明显高于无风险利率的收益，先问钱从哪来。危机来的时候，分清谁是导火索、谁是放大器、谁是受害者，比盯着价格更有用。 新加坡那两天给我最大的感受是，稳定币已经从“币圈内部的美元替身”往更实际的支付和结算工具走了一步。这个过程远没结束，但方向比前两年清晰一些。在那之前，我还是倾向于把大部分稳定币仓位，当成“能用但别当永续安全垫”的工具。

一个项目从发币 空投 领取结束 走到做市 护盘 上币 需要花费的成本大概在多少呢？ 现金其实并不花在把币发出去这一步 按硬成本口径 只算美元 稳定币和外部资产流出 代币让渡单列不进成本账 下面用行业量级走完全流程 这里用前几天结束的short大型空投 来估算一下他的大致成本 它走的是便宜的 DEX 路径 不是完整的 CEX 上币路径 第一步是发行和执行 这是最便宜的一环 合约部署 Merkle 分发 审计 快照 领取期 RPC 和客服 中大型空投合计大约 10 万到 100 万美元 merkle claim 只存一个根 项目方 gas 可以压到几百美元 领取 gas 由用户自己付 合规法律意见 开曼架构 制裁筛查大约再加 5 万到 20 万 反女巫工具大约 1.5 万起 发币期 KOL 和代理全案常见 10 万到 50 万美元一个月 short停在这一层的地板上 9 月 23 日开领 覆盖 Four.meme Flap Pons Pump 和 BigShort 名义近百万地址 分配 90 亿枚 实际只有 5.6243 万个地址领完 发出 61.43 亿枚 合约里剩 28.57 亿枚 之后剩余储备销毁 只留 5 亿枚给以后的 CEX 流动性 公开可见的现金营销是 Arc 上 1 万 USDC 的 Arena 第二步是代币投入 分配不等于领取 开领时报价大约每地址 1.2 万到 300 美元 对应单价约 0.000298 美元 按这个价格 实际领出的 61.43 亿枚名义价值约 183 万美元 没领的 28.57 亿枚约 85 万美元 后来准备销毁 不算流出 留下的 5 亿枚按同一价格约 15 万美元 是未来上所的代币储备 不是现金 第三步是开盘流动性 short的 PancakeSwap 池子大约 17.6 万美元 若是对半池 外部资产大约 8.8 万美元 另一半是自己的币 公开报道里卖买比一度约 5:1 这不是护盘 是薄池接抛压 第四步是护盘 按实领名义价值 183 万美元 抛压系数 0.85 流动性折价 0.5 粗算 要接住抛压大约需要 78 万美元买盘 池子只有 17.6 万美元 大约只覆盖这个需求的两成 项目方没有公开回购 护盘现金按 0 计 按开领当天估算 1000 美元以上的买单一共大约 18 万美元 这是尾巴的金额 不是笔数 也还不能算成项目方自己的护盘 当天买盘总成交大约 29 万美元 来自 177 万美元总成交里买占 16% 的那部分 2,524 笔买 平均大约 115 美元 所以绝大多数在 1000 美元以下 小单就算占了九成以上的笔数 金额也只吃掉大约 10 万美元 剩下大约 18 万美元落在少数大单上 大概几十到一百多笔 单笔均值一千多美元 这 18 万是池子里实际出现的大额买盘 里面有散户 有机器人 不能对上团队钱包 项目方自己能对上的现金承接，还是开盘时放进 short的外部资产 大约 9 万到 18 万美元 和这批大单是同一层流动性 不能再加一次 所以用少数大单估开领当天的承接成本 就取 9万美元 排除散户其他巨鲸的接手 正式护盘账仍是那笔做池资金 不是这 18 万全部算项目方掏的 第五步是上币 还没发生 泄露条款口径里 锁仓 保证金合计传闻超过 300 万美元 交易所否认 只能做压力测试 short目前这笔是 0 只留了 5 亿枚代币当以后的流动性储备 大致投入 按公开数字加行业地板估算 不是项目方内部账 已发生的硬成本大约 12 万到 35 万美元 其中 Arena 1 万美元是实数 LP 外部资产大约 9 万到 18 万美元 合约 审计 RPC 客服按 meme 地板估 1.5 万到 8 万美元 合规和额外 KOL 未知 区间里已留空档 中枢大约 15 万到 20 万美元 代币资源投入大约 183 万美元名义价值 对应 61.43 亿枚实际领出 未领取不计入 护盘 0 美元 相对 78 万美元的粗算需求是缺口 上币 0 美元 若按传闻条款压力测试 要另加 300 万美元以上现金和保证金 会是前面全部硬成本的十倍以上 对照完整 TGE 执行 营销 做市 一次性护盘再加压测上币 中小项目大约 500 万到 2000 万美元 short这条路径大概只用了这个账单的零头 代价是抛压几乎没有承接 根据以上公开数据来看 short这波的现金流出大致在30万美金左右